菜百股份公司研究报告：华北黄金珠宝龙头，直营&区域红利助力新成长.pdf

菜百股份公司研究报告：华北黄金珠宝龙头，直营&区域红利助力新成长。公司概况：华北黄金珠宝龙头，稳健高分红。（1）华北区域品牌积淀深 厚。公司前身为北京菜市口百货商场，初期从事百货经营，2010 年成为黄 金珠宝专业经营公司。公司 1997 年被授予“ 京城黄金第一家”，2006 年 成为商务部第一批命名的“ 中华老字号”企业；其中北京总店营业面积8800 平米为国内黄金珠宝行业内规模领先的单体零售门店，2025 年 4 月祥云 小镇店开业，营业面积 1600 余平方米。（2）业绩：2025 年公司预计归 母净利润 10.6-12.3 亿元同比增长 47.43%-71.07%，2018-24 年公司收入 /归母净利润 CAGR 各为 15%/12%；2025 年 6 月底，公司共有门店数 103 家，2018-24 年间每年净增 6-17 家。（3）稳健高分红：2018-24 年公司 加权 ROE 均稳定 14%以上，2021-2024 年分红率维持 76%以上。

股权结构：背靠西城区国资委，管理层&员工激励充分。（1）股权结构较 为稳定：公司实控人为北京市西城区国资委（通过北京金正资产间接持股 24.57%），明牌实业/恒安天润/云南开发各持有 16.20%/13.28%/8.69%。 （2）股权激励：公司设立时实施员工持股，2019 年 12 月职工持股会（占 比 13.25%，含 752 名员工）将间接持股还原至全体自然人直接持股；公 司董事长谢华萍女士/总经理宁才刚先生各持股 103/103 万股，副总经理 时磊女士/董振邦先生/杨娜女士/李沄沚先生各持有 103/65/46/21 万股。

亮点：税改后投资金条份额有望提升，北京金银珠宝社零高景气。（1） 投资金条：投资金税改后份额有望提升。公司投资金零售为主，消费者心 智强，税改新政后公司投资金条价格优势明显；公司投资金在金价上行期 量价齐升，且对单克毛利额有正向促进作用。（2）黄金饰品：产品极具 性价比且产品力持续升级。公司挂牌价通常低于其他黄金珠宝品牌，税改 后公司加价倍数由 1.24 倍提升至 1.35 倍“（其他品牌为 1.39 倍），价格优 势持续，且公司的按克计价黄金产品大部分为零工费；公司产品持续迭代， 推出手工拉丝、 丝蕴金”等系列新品，并在总店二层开设 菜百典藏” 专区，强化文化消费属性。（3）北京区域历史悠久，受益于北京金银珠 宝消费高景气。2025 年北京限额以上金银珠宝零售同比增 39.5%，远高 于全国大盘增速 12.8%；公司在北京历史积淀深厚，且我们预计营收 90% 以上来自北京区域贡献，有望受益于北京金银珠宝消费高景气。