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12月财政数据点评：财政的三个年度级别转折。12 月广义财政收入同比-18.5%，11 月同比-5.2%；12 月广义财政支出同比-0.7%， 11 月同比-1.7%。2025 年广义财政收入同比-2.9%，2024 年同比-2.0%，2025 年 广义财政支出同比 3.7%，2024 年同比 2.7%。

核心观点

对于 2025 年财政运行，我们观察到债务表述（从逆周期到重提跨周期）、收 入方向（从负反馈到正反馈）、支出结构（从投资于物到投资于人）三个年度 级别转折，或对投资者感知 2026 年财政有启发。

一、财政的三个年度级别转折

（一）债务表述的转折：从逆周期到重提跨周期

2024 年底，中央经济工作会议要求加强超常规“逆周期”调节，对应 2025 年 财政部“加大逆周期调节力度”：狭义赤字率提升 1 个百分点至 4%，新增政 府债务规模 11.86 万亿元，比上年增加 2.9 万亿元，这些都远超前几年的平均 水平。此外，我们测算的各口径广义赤字率提升也都不低于 1 个百分点（详见 正文）。 2025 年底，中央经济工作会议重提“跨周期调节”，财政在“保持”支出总量 的前提下，对债务的表述由“提高、增加”变为“保持”： 2024 年中央经济工作会议（“逆周期”）：“提高财政赤字率”，“增加发行超 长期特别国债”。 2025 年中央经济工作会议（重提“跨周期”）：“保持必要的财政赤字、债务 总规模和支出总量”。 对应的，展望 2026 年， 近几年资本市场对于财政，更关心赤字率、政府债总 量等债务指标，明年或需提升对财政收入（尤其是税收收入）的关注度。

（二）税收方向的转折：从负反馈到正反馈

2025 年两本账收入仍均未完成预算，且同比降幅较 2024 年有所扩大（同比2.9%，2024 年-2%），主要是卖地收入（同比-14.7%，2024 年-14%）和非税 收入（同比-11.3%，2024 年 25.4%）降幅较大，前者主要受地产拖累，后者据 财政部解释，“主要是 2024 年一次性安排中央单位上缴专项收益抬高基数”。 但同时应注意到，2025 年，以税收收入比重衡量的财政收入质量出现了明显 改善：如官方此前所述，税收收入（同比 0.8%，2024 年-3.4%）“自 4 月份以 来持续保持同比增长，成为拉动财政收入增长的主要引擎”，由于非税收入大 幅下降，税收收入占公共财政收入的比重较 2024 年上升 2 个百分点至 81.6%， 这一升幅为 2000 年来新高，与公共财政收入大幅超收的 2017 年升幅相当（接 近 2 个百分点）。 一个验证是地方财政收入的“普涨”——分地区看，2025 年近九成（27 个）地 区收入实现增长。