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汽车行业动态报告：景气预期或已筑底，特斯拉年报强化物理AI拐点。核心观点：当前汽车板块处于淡季弱势表现，但近期来看，市场对销量悲观预期反馈逐步钝化，悲观预期见底，结构性看反内卷及出海 预期改善，自动驾驶政策催化落地，人形机器人特斯拉V3临近推出节点。我们维持前期观点，26年汽车以旧换新政策支撑内需，商用车或 更为受益；结构性看多端侧AI（无人驾驶及机器人）商业化0-1突破带来估值弹性。

当前汽车板块处于淡季弱势表现，但近期来看，市场对销量悲观预期反馈逐步钝化，悲观预期见底，结构性看反内卷及出海预期改善，自动驾驶政策催化落地， 人形机器人特斯拉V3临近推出节点。我们维持前期观点，26年汽车以旧换新政策支撑内需，商用车或更为受益；结构性看多端侧AI（无人驾驶及机器人）商业化 0-1突破带来估值弹性。

整车板块: 景气延续“弱预期、弱现实”，反内卷持续推进，出口预期改善。近期销量淡季景气承压，但市场预期或已钝化，对2月销量不敏感，后续看弱现 实的情况决定股价拐点。本周特斯拉发布年报，25年Q4毛利实现同比正增长，毛利率创近两年新高，汽车业务毛利率改善主要因为Model YL带动中国区销售均价 提升（亚太区销量创新高）、FSD订阅提升等因素；26年资本支出将超200亿美元，投向将主攻算力基础设施与新工厂产能扩张等。公司宣布将永久停产旗舰车型 Model S和Model X，26年上半年重点关注北美Semi和Cybercab新车型量产。

自动驾驶：26年有望成为无人驾驶商业化元年，特斯拉FSD订阅率随着V14推送持续提升，25年Q1-Q4订阅量分别约80、90、100、110万辆，26年开始FSD 订阅取消买断（全部改成月度订阅），目前月度订阅费99美金/月；截至25年底，FSD累计行驶行驶里程超70亿英里（约115亿km），持续推动中国及欧洲本地化 部署还需中国及欧洲监管许可。战略重心正加速从硬件销售转向物理AI，包括FSD迭代、Robotaxi服务、Cybercab车型量产、Optimus设计定型及量产，持续加大 AI云端算力投入。

人形机器人：前期T链核心供应商最新进展已逐步落地，本周机器人板块调整，板块成交量明显降低及受到非理性传闻干扰等因素影响。新兴产业发展初期板 块通常伴急涨急跌，长期仍有明显的超额收益。后续，T链上催化包括：25Q1 Gen3定型发布，下半年进入海外产能建设、规模量产阶段等；此外，宇树上市申报 或也将成为重要事件催化。我们看好三类标的配置价值，包括特斯拉链高胜率、技术迭代升级方向的增量环节、具备预期差的绩优低估值；宇树等其他具备放量 能力的国产链。

商用车：26年重卡、客车两大板块有望受益于政策托底内需+出海景气持续，建议重点关注低估值强业绩龙头标的。重卡方面继续看好潍柴动力，国内大厂恢 复招标叠加北美缺电矛盾突出，提振市场对潍柴大缸径产品放量及SOFC扩产预期，看好公司业绩兑现与估值提升。客车方面重点提示宇通客车、金龙汽车左侧布 局机会，出口带动量利齐升的中期趋势清晰，考虑到业绩增长确定性（宇通）、困境反转逻辑兑现（金龙），且估值已具备足够安全边际，建议重视当前配置窗 口期。