流动性跟踪与地方债策略专题：资金波澜再起.pdf

流动性跟踪与地方债策略专题：资金波澜再起。货币政策与流动性观点：税期过后即将迎来跨月，1 月最后一周政府债缴款规模 大幅上升至 5150 亿元左右，可能对资金面造成扰动，但需要注意的是 1 月央行 通过买断式和 MLF 净投放中长期资金 1 万亿元，可以看出对资金面的呵护，因此 跨月或也无需过于担忧。较为特别的是，上周隔夜资金出现上行的情况下存单利 率低位下行，一方面说明银行中长期负债可能较为充足，同业存单从 2025 年 11 月中旬开始除了 12 月第一周少量净融资不到 500 亿元外持续净偿还，截至上周 累计净偿还超 1.8 万亿元，另一方面可能是由于 MLF、买断式中标利率持续下调， 带动存单发行利率进一步下调，考虑到未来半个月存单到期量并不大，存单利率 低位运行可能依然会持续。

地方债观点：预计截至 1 月底，地方债累计发行 8633 亿元（主要是最后一周地 方债供给 4393 亿元），其中超长地方债发行 4949 亿元，占比为 57%；化债地方 债 2768 亿元，占比 32%。

近期 2 月地方债发行计划集中调整，目前 2026 年 Q1 发行计划合计 25427 亿 元，1-3 月分别为 8145 亿元、8670 亿元和 8611 亿元，2 月发行计划从此前的 4320 亿元翻倍上升，叠加 2 月工作日较少，目前看来 2 月压力不小。

目前各地区对于 10Y 以内个券保下限意愿较强，或反映财政成本管控考量，但对 于超长债干预较少，财政与货币加强配合的情况下供给承接预计压力不大，1 月 28 日着重关注新疆债加点设置是否依然为+25bp，若+25bp 一级市场具有明显 投资价值（期限为 20Y 和 30Y），可能具备一定的配置吸引力。

近期超长债情绪有所好转，保险出现日度 100 亿元的净买入，显示配置需求阶段 性释放，主要受制于可获得新券并不多，1 月 22 日新发的 26 四川债 04（30Y， 2.45%，228e）迅速在一级半市场出现轻微溢价也可证明，后续关注止盈盘以及 下周集中供给是否会推动 30Y 地方债回升至 2.50%附近；银行方面，1 月以来中 小型银行对于 20Y 及以下期限地方债均总体净买入，其中 3-5Y、15-20Y 更为明 显。

曲线形态方面，最新的曲线凸点位置为 0.5Y 老券、2Y 老券、4Y 老券、8Y 老券。 期限利差方面，当前 10-7Y 利差处于接近 2022 年以来 100%分位点位置，7-5Y、 3-2Y 利差处于极低分位点。品种利差方面，可关注 10Y、15Y、20Y，与国债利 差均超过 20bp；注意近期短端地方债曲线估值为不含税老券估值，因此导致与国 债利差较低，按照含税新券来看 3Y 目前在 1.59%左右，与国债利差 17bp。