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资产配置专题报告：黄金定价重构——估值锚、溢价分析与路径推演。黄金能否用模型“预测”？黄金有没有估值锚？ GRAM模型提供了一种经典的月度收益归因框架，在2007–2025月度样本中保持较高解释力，其中“汇率+风险+利率+动量”四因子共同构成黄金中长期底盘。预测层面，可以对其中的利率、汇率、通胀预期、资金流等因子进行情景假设。

金价是否会出现回落？哪些信号可以用于择时判断？ 近五年模型解释力下降，且残差持续为正，表明存在结构性溢价。通过分析发现2022年2月模型出现结构性断点，黄金的价格整体上移，与俄乌冲突时间高度重合。当引入央行购金变量后，残差显著收敛，表明溢价可被央行购金所解释。金价是否回落（即持续正向残差是否消失）可以落到四个信号上面，即央行购金强度是否回落、地缘政治风险水平是否下降、全球黄金ETF净流入值是否见顶回落、传统宏观因子是否重新占据主导。

在结构性溢价存在的情况下，如何用改进模型给出价格预测？ 我们基于增强模型对2026年回报做基准测算，未来12M黄金总回报≈∑(β i×未来12M因子累计变化量)+(12×月度截距项)，基准情形预计2026年金价涨幅约13%，牛市情形下2026年金价涨幅约38.10%。对牛市假设下的黄金回报进行贡献拆解，央行购金行为贡献28.41%的涨幅，黄金ETF净流量贡献23.97%的涨幅。敏感性分析显示，2026年全球央行购金量每增加100吨，将推动金价上涨约2.33%；ETF每增加100吨，将推动金价上涨约3.85%。