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美股2026年投资策略：对比互联网泡沫，AI浪潮走到哪了？

互联网泡沫是众多时代红利共同作用于资金/资产供需关系上的结果

传统研究对互联网泡沫的解读往往聚焦于其产业故事的迷惑性以及市场的 投机情绪，不足以解释这种级别的泡沫——产业故事再美好，股票市场的天 价也必须由真金白银支撑——互联网泡沫背后的成因正是如此。 互联网泡沫是多个历史机遇叠加作用于资金资产供需关系的结果，包括： 1）和平环境与财政改革带来了美国二战后最高的财政盈余，造成 1.6 万亿 美元的美债供给缺口，形成资产荒； 2）存款搬家配合养老金制度改革，非银金融迎来史诗级发展机遇，401(k) 账户翻 14 倍，共同基金认购额增至 3000-4000 亿美元/年； 3）贸易自由化使美国彻底进入经常账户长期逆差的状态，海外沉淀美元形 成美元资产长期购买主力，购入金融资产高至约 6000 亿美元/年； 4）产业供需认知偏差（高估需求/低估供给）促成了激进的资本开支计划， 资产荒下企业债融资源丰富（企业债几乎支撑 100%实体经济债券发行），融 资资金支撑产业投资与利润，吸引更多资金进入，形成自强化循环。

戳破互联网泡沫的直接因素是资金/资产供需关系的反转

我们分别从金融侧和基本面总结了互联网泡沫被戳破的原因。 直接原因出在金融侧。随着互联网泡沫白热化，许多公司仅因名称带“e-” 或“.com”就能获得融资，导致权益资产供应激增。1999Q4/2000Q1，美国 实体企业股权净增发 170/490 亿美元，增发顶点在时间上与互联网泡沫破裂 高度匹配。我们认为资产供应抛压是摧垮互联网泡沫的直接因素。 根本原因出在基本面。90 年代末，光纤铺设严重过剩，光纤利用率（点亮率） 约为 1/10；同时技术发展使光纤容量指数级上升，大幅压降光纤铺设里程需 求。供给过剩造成价格下降。时间上，互联网泡沫顶峰仅勉强匹配中游 ISP 的增速高点，不能精确匹配上游设备和下游 ICP 的增速高点，未必是直接戳 破泡沫的催化剂。

AI 浪潮还没到白热化阶段

我们把互联网泡沫分为四个阶段：1991-1994 年铺垫期（产业逻辑未开始）； 1995-1996 年 0→1 阶段；1997-1998 年 1→N 阶段；1999-2000 年 N→N+阶段。 时间维度上，我们认为当前的 AI 浪潮相当于 1998 年，即 1→N 阶段的后期； 空间维度上，AI 浪潮的演绎程度约为互联网泡沫极限的 1/3，但前者几乎不 可能达到后者的极限演绎水平。 展望 2026 年，我们认为年中是 1→N 阶段的尾声，初步判断 2026 年上半年 涨势放缓，或伴有温和回调；随后，AI 浪潮的发展将进入激动人心的 N→N+ 阶段，大盘（尤其是科技股）将加速发力。因此，2026 年上半年会是进一 步做优 AI 仓位成本，调节持仓结构的时间窗口。