票息周观点：距跨年10天，仍不必悲观.pdf

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时间：2025/12/22
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票息周观点：距跨年10天，仍不必悲观。过去一周总结：本周市场相对平淡，利率债与信用债表现接近。分品种来看，10年国债活跃券收益率下行1bp，各期限二永债收益率未出现明显变化，3-5年AAA城投债收益率下行3bp。本周央行投放力度温和，DR007围绕1.4%上下震荡。

市场交易逻辑：1、11月经济数据偏弱；2、《求是》刊登文章《扩大内需是战略之举》

核心观点：

从历史经验来看，临近年末时点机构通常存在较为一致的抢跑行为，进而推动债市收益率阶段性下行。尽管今年年末机构抢配动能尚未形成显著趋势性特征，但考虑到季节性配置逻辑的潜在支撑，当前对债市维持不悲观的态度仍属合理选择。

尽管今年机构抢跑行情尚不显著，但从历史经验出发，我们仍对当前债市持有中性偏乐观看法。一般而言，年末时点机构基于业绩考核冲刺、负债端扩容与提前布局诉求等因素往往加快配置节奏，其抢跑行为往往催化年末收益率下行，2014-2024年最后10个交易日10年国债收益率平均下行11bp。然而，今年的年末抢跑行情并不明显，一方面是近期重要会议释放的货币政策定调不变，未现进一步宽松信号；另一方面销售新规落地不确定性仍悬而未决，进一步弱化了年末配置情绪。不过，考虑到市场上惯常存在的学习效应，年末时点仍不必保持悲观态度。

后市策略：目前债市波段操作难度较大，票息配置策略的确定性更高。我们建议关注3年左右大行二永债，信用利差处于历史70%左右分位数，距离止盈点位仍有25-40bp。结合比价来看，当前3年和5年大行二级资本债收益率分别高于同期限AAA级城投债9bp和18bp，扛跌空间大，赔率高。

分类投资建议： 1、低风险偏好：①3-5年国开债存在凸点，具备一定骑乘收益；②3Y地方债与国债利差有15bp，处于2024年以来约52%分位数。 2、中等风险偏好：①关注3-5年高等级二永债，期限利差处历史极高位，博弈后续收窄空间；关注渤海银行4Y二级资本债机会，骑乘收益较可观； ②微瑕疵策略下，鄂联投、河钢集团2Y债券综合收益具有吸引力；津城建收益率曲线3~4年区间段较为陡峭，骑乘收益较高； 3、高风险偏好：①7年高等级二级资本债，有44bp止盈空间；②超长信用债收益率仍处年内较高点，配置型机构可择机配置流动性相对较好的 10Y个券。③当前弱资质信用债距离止盈点位较近，赔率不足，同时其估值易受到万科事件的政策风向影响而出现波动，对于信用下沉策略需保持谨慎。