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2026年投资展望系列之四：2026债市，或比预期好一点。

2025，跌宕起伏

不同于 2023-2024 年的一帆风顺，2025 年的债市可谓是极具挑战。 长端利率的下行趋势早在年初便被打断，之后种种事件接力成为债市定价 主线，多空双方频繁上演“你方唱罢我登台”的戏码，激烈博弈之间，利 率走势大起大落。 2025 年同样是债市投资的变革之年，利率行情从“牛长熊短”切换 至“牛短熊长”，获取收益的难度呈指数级上升。一方面，上一年末的抢 跑行情，透支了来年的收益空间；另一方面，传统的定价框架遭遇挑战， 货币政策对“弱现实”不再敏感，风险资产沉寂多年之后觉醒，成为影响 利率定价的关键变量。 这些变化的背后，宽财政、稳货币、强风偏、严监管、弱现实，成为 关键词。宽财政和稳货币，奠定了债市震荡的格局；强风偏和严监管，营 造了牛短熊长的氛围；弱现实，成为被市场忽视的变量。这些变量在 2026 是否会延续，未来的行情又会如何演绎？

2026 主线一：“宽财政”延续，实质或以稳为主

2025 年，财政挑起稳增长的大梁，“加力”与“提速”成为关键词。 总量上大幅加力，广义赤字水平较 2024 年同比提升 2.9 万亿元，刷新 2021 年以来的同比之最；节奏上也明显提速，国债与地方债发行双双前 置；财政的加力与提速。 2026 年“宽财政”主线，大概率不变，赤字率可能会随经济目标调 整而小幅下降，但特别国债与新增专项债规模或继续稳中带升，综合来 看，2026 年广义赤字规模或将落在 15.1-15.9万亿元区间，绝对规模较为 可观，不过从同比变化视角来看，宽财政对于 26 年经济增幅的贡献或明 显收敛，更多是以稳为主。节奏上，财政或在一、二季度等经济高基数期 着重发力，维持财政前置的趋势。

2026 主线二：“宽货币”，可能超预期

与财政不同，2025 年货币政策更多扮演了“配角”，发力低于市场预 期，呈现“慢发力”的特征，强效政策往往出现在风险之后。宽货币的背 后，实则是稳货币，其在力度和节奏、数量与价格、总量与结构等三大维 度发生了转变。 对于 2026 年的货币政策，市场普遍预期可能是当前“稳货币”状态 的延续。不过没有期待，往往意味着容易超预期，即宽货币可能成为 26 年超预期的来源。2024 年以来，货币强发力（降准降息）的诱因已经从 稳增长过渡为应对风险，因而 2026 年，依然关注是否会出现可能引发宽 货币的宏观事件。25年末万科债券展期兑付，背后折射出地产领域的问题 与风险，均需持续关注。如果这类事件进一步发酵，引发宽货币加力，从配合财政走向前台“挑大梁”，则降息的幅度可能超过今年的 10bp。同 时，为了维护银行息差，央行公开市场投放长钱的结构也可能发生转变， 如从 MLF 和买断式回购转为更多买卖国债，因为其对银行的成本更低。