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投资策略专题：当春季躁动遇上估值慢牛。

躁动的空间往往源于前期的调整，提前布局必要性上升

针对第一个问题，我们认为不单单是日历效应和行为金融学的解释，从政策周期 /宏观节奏+产业运行规律+流动性季节性因素+机构调仓与预期博弈等多角度看， 躁动本身具备一定合理性。因此自 2010 年以来鲜有春季躁动缺席的年份，当前 我们认为躁动仍是大概率事件。 第二个问题，我们认为从历史规律和市场行为的角度来看，春季躁动并不严格限 定在“春季”这一自然时段内，其本质是一种由宏观预期、流动性改善、机构行 为模式与风险偏好周期共同驱动的阶段性风险偏好提升。因而其出现时间具有可 前置性、可后移性，甚至会在跨年节点提前酝酿。而本轮恰逢两大因素共同作用 —11 月的显著调整叠加春节较晚且估值牛市仍在途中，那么提前躁动的可能性 相对较大，并非只能在春季发生。建议 12 月提前布局春季躁动。

春季躁动的行业表现规律—科技 or 周期或许本轮不是二选一

整体来看，春季躁动并非市场的随机波动，而是具有结构性规律和预测价值。历 史统计显示，成长型春季躁动在历次春季行情中占比近六成，是最具代表性的春 季行情类型，流动性宽松 + 科技政策预期的放大器为主要驱动力。而周期型春 季躁动的出现频率略低，但同样具有较强的规律性和可识别度，在历次春季行情 中占比约四成。补库周期 + 通胀预期驱动的估值与盈利共振为核心动力。 在本轮估值牛市以及春季躁动期间，我们认为科技+周期的双轮驱动的主线仍将 延续，在全球科技大周期的共振下，科技的相对盈利与景气优势有望延续。而周 期行业在反内卷为主要政策底色背景下，辅之 PPI 边际修复与再通胀的交易预期 同样也大有可为。两者有望殊途同归。

慢牛与躁动博弈论—提前+局部躁动，小盘风格打破日历桎梏

如当春季躁动一致预期过强时，他可能是多种形式的如（1）没有躁动；（2）躁 动提前；（3）局部躁动。结合估值慢牛的思维框架以及上文的分析我们认为提 前和局部躁动的可能性较大。但这里同样有一个问题，通常春季躁动期间小盘风 格创造弹性为领涨品类，但岁末年初的日历效应看小盘在年前的表现普遍较差， 那么如果躁动前置，如何看待小盘的结果？我们认为不必过于担心，其一当前的 主要宏观环境弱复苏+宽流动性仍是小盘股的舒适区；其二总市值扩张之路的后 半程在慢牛的约束思维下，需要警惕过快的斜率，权重股拉升难度变大。因此可 以更重视小市值的机会。其三量化资金的扩容以及汇金投资标的丰富化让中小盘 安全边际抬高，因此不必过于担心日历效应的桎梏。