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科技行业2026年展望：人工智能超级周期或继续，“十五五”科技国产替代或加速。人工智能景气度或继续保持高位：我们认为本轮生成式人工智能所带来的 技术进步浪潮范围大，影响深远且牵涉产业链环节众多。我们认为AI基础 设施建设至少在 2026 年或继续强劲增长。我们统计海外主要云厂商资本 开支，在 2024/25 年同比分别增长 60%以上的基础上，2026 年或继续增长 30%以上。我们发现主要云厂商云业务收入在 2Q25 之后加速，达到近年 来高点。剔除甲骨文之后，主要云厂商在手订单 RPO 数量在 2025 年加速 上升，接近资本开支增速。虽然云厂商资本开支相对于经营性现金流的占 比处于相对高位，我们认为总体过度投资的风险可控。我们认为计算加速 /网络通信芯片供应或上升，但总体需求处于高位，依然存在供不应求态 势。我们认为 HBM 存储芯片供应紧张或在 2026 年有所缓解，但总体存储 器价格或在 2026 全年保持坚挺。

“十五五”开局之年，国产替代产业链面临机会：我们继续看好国产替代 在关键产业链的投资机会，并认为“十五五”期间的政策支持或使国产替 代进程加速。我们看到中国内地云服务商资本开支2025年或同比增49%， 并认为资本开支或在 2026/27 年保持高位。我们看到国产算力芯片呈现百 花齐放态势，技术上取得长足进步。我们同时认为国产算力产业链，包括 晶圆代工、存储器、半导体设备；或都在“十五五”国产化加速创新的大 背景下受益。

终端需求复苏继续分化：我们看到终端需求复苏温和，与人工智能强相关 的服务器需求依然旺盛。考虑本轮存储器上行周期价格上涨幅度和时长都 超我们预期，包括晶圆代工在内的其他产业链进一步挤压利润空间，我们 对 2026 年全球消费电子需求相对谨慎，预测手机/PC 同比增长-0.3%/0%。