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策略深度报告：2026年，美股AI泡沫会破裂吗？我们认为 2026 年刺破美股 AI 泡沫的可能不是产业周期和股票估值，更可能是宏观和政治周 期。

一、泡沫只看估值吗？ 市场以估值、Capex、自由现金流等基本面视角判断、解读美股 AI 泡沫。华尔街对 AI 是否 有泡沫这个问题本身就有分歧。参照 2019 年 Goldfarb 和 Kirsch 出版的《泡沫与崩溃:技术创 新的繁荣与萧条》，58 个历史泡沫涵盖 4 个特征:不确定性，对应当前 AI 商业化落地方向和节 奏存在不确定性；纯粹的游戏，对标 Mag7 估值快速上涨，部分科技股股价显著脱离内在价 值；新手投资者，当前全球散户和机构都集中参与科技股投资，甚至出现“只买一只股票就买 英伟达”的盛况；通过叙事协调或者统一信仰，好比现在 AI 叙事已脱离科技本身，指向终极 信仰—“国家信仰”。从这四个特征看，美股 AI 确实存在泡沫。

二、美股 AI 泡沫有多大？ 众说纷纭。相比市场普遍采用的单一基本面视角，我们尝试结合泡沫的特征，从泡沫的生命 周期给出答案。我们认为在泡沫刺破前，包含以下三个阶段:1）萌芽期：宽松的货币环境及产 业的不确定性催生泡沫，叙事、股票估值和股债会有所体现。2）狂热期：大量新投资者涌入 市场，IPO 活跃，企业投资情绪高涨，不断提高远期支出。3）非理性繁荣期：所有指标达到 历史极值，市场乐观情绪空前，杠杆程度不可估量。 结合以上所有指标，当前美联储已开启货币宽松周期，截至 11 月，标普 500 估值在历史 35 年 的 95%分位以上，基本达到 2000 年水平。但是美股整体 IPO 相较于 2000 年而言处在低位， 标普 500 的整体 Capex 支出仍然偏低，资金情绪并非极端高涨。 我们将以上泡沫生命周期相关指标进行拟合，认为现在的美股科技处于狂热的初期，大概处 于历史 54%的分位水平。2000 年科网泡沫指标在 70%，2025 年位置大致对应 1998 年。从泡 沫的特征和生命周期来看，对应科网泡沫似乎进程已过 2/3，但更重要的问题是泡沫到底何时 会被刺破？因何而被刺破？

三、刺破泡沫的到底是什么？ 历史看刺破泡沫的原因不尽相同，但究其根本往往是货币政策由宽松转向紧缩。以典型的两 次泡沫为例： 1）“漂亮 50”泡沫：“漂亮 50”到 1972 年 12 月行情顶点时，最终估值均值为 42 倍。为抑制 经济过热，1972 年 10 月美联储大幅快速加息，1973 年初第一次石油危机引发恶性通胀，美 联储不得不持续加息至 1974 年 6 月，连续大幅加息成为泡沫破裂的加速器。在高估值和流动 性收紧的双重打击下，“漂亮 50”从 1972 年高位到 1974 年末大跌近 60%。 2）2000 年科网泡沫：2000 年 3 月由于互联网财报不及预期，纳斯达克指数开始调整。2000 年 3 月美国经济再次过热，美联储于 3 月至 5 月大幅加息，利率中枢一直维持高位到年底， 此间纳指进入加速下跌期。纳指从 2000 年的历史最高点 5048 一路跌到 2002 年的 1114，下跌 幅度近 80%。 所以股价与股票内在价值极度不匹配铸造了泡沫的顶点，而往往货币政策的大幅收紧使得泡 沫彻底走向破裂。