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A股观往知来系列报告：深度复盘2025Q3。2025 年三季度，宏观干扰减少，市场演绎“放量上攻后调整” 的慢牛行情。7 月，宏观事件不确定性减弱，市场情绪回暖。7 月底至 8月初，市场风险偏好下降，指数略有调整，但总体牛市 格局不变。8 月牛市预期趋于一致，市场开始进入全面牛市，交 易结构开始恶化，监管层主动降温。9 月，市场情绪调整，进入 整理期。从基本面看，国内延续结构性景气行情，M2 数据持续 改善，但内需偏弱；海外方面通胀数据温和，就业数据连续三 月低于预期，美联储由鹰转鸽，9 月 17 日通过降息这一决议。

2025 年 Q3 复盘

Q3 市场行情大致可以分为以下 5 个阶段： 1）阶段一（7.1-7.27）：宏观事件不确定性减弱，市场情绪回 暖。海外方面，中美关系缓和；国内方面，反内卷政策预期升 温，中期业绩陆续披露，A 股成交额中枢攀升，上证指数进入近 一个月的单边上涨行情。 2）阶段二（7.28-8.4）：市场风险偏好下降，指数略有调整， 但总体牛市格局不变。中央政治局会议未部署明显增量政策， 特朗普对 14 个国家的进口商品制订的新关税税率正式生效，市 场情绪降温。 3）阶段三（8.5-8.15）：牛市行情预热，市场情绪显著升温， 牛市预期趋于一致。市场热点方面，AI 算力为主线，军工为 辅。 4）阶段四（8.16-8.31）：市场开始进入全面牛市，交易结构恶 化，监管层主动降温。该阶段市场情绪过热，热点过度集中于 算力板块。 5）阶段五（9.1-9.30）：市场情绪调整，前期热点板块 TMT 和 军工兑现、进入整理期，市场呈现赛道高切低和大小盘转换。 通过对 25Q3 市场行情的复盘，我们得出以下启示： 1）牛市整 理期往往具有高切低、大小盘切换、板块轮动加剧的特征，且 前期“快牛”后的整理往往幅度大且时间短，前期“慢牛”后 的整理往往幅度较小且时间长；回调期较长时，指数的最低点 的成交额萎缩幅度相对较大。2）军工板块在牛市中大多跑赢上 证，同时这种相对优势在牛市前中期更加显著。