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2025年四季度债券市场展望：赔率改善，但尚未出现明确做多指征。

货币环境：央行持续净投放，但存款搬家背景下银行流动 性压力上升

美元信用贬值推动人民币汇率走强，美联储降息已被市场充分 预期，不构成对我国货币政策宽松的掣肘。但当下央行坚持“以 我为主”，四季度未必会再度降准降息，或更多以结构性政策 调控市场流动性盈缺。存款搬家持续的背景下，银行流动性压 力上升，且货币市场流动性分层加剧，资金稳定性偏弱，资金 利率难以大幅下行。

财政政策：税收企稳，关注支出可持续性

财政两本账收入表现分化，税收企稳，土地出让金拖累加深。 财政支出保持韧性受益于发债节奏较快，但今年发债进入尾 声，关注四季度明年债务限额提前下达情况。

宏观环境：美联储温和降息、国内政策推动价格回升

目前利率期货显示年内还有 1-2 次降息，但后续降息节奏及降 息幅度，仍取决于特朗普对美联储的掌控力及美联储自身对经 济的定论。国内 8 月 CPI-PPI 剪刀差缩小，“反内卷”治理低 价无序竞争、新兴行业茁壮成长、消费升级共同推动 PPI 回升。

策略：赔率改善，但无明确做多的指征

经济仍然处在某些总体性指标下滑阶段，“反内卷”治理低价 无序竞争、相关行业价格企稳回升，“新质生产力”表现亮眼， 科技行业生产活跃、价格回升带动股票市场表现偏强。四季度 债券供给进入淡季，叠加理财平滑净值机制结束、基金费率改 革，债市处于供需双弱阶段。关注十月份重要会议对未来经济 及政策定调对市场预期的影响，以及提前下达部分 2026 年新 增地方政府债务限额、靠前使用化债额度等政策落地增加四季 度债券供给。经历近 3 个月的债市调整后，当前债市赔率改善， 但无明确做多的指征。我们建议四季度仍偏防守，至少等十月 底后（供给淡季、会议定调及情绪拐点显现）再布局反攻。