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【策略专题】让钱动起来：M1回暖与企业现金流活化的交叉印证。

从 M1 回升看到企业新一轮现金流周期开启

M1 与非金融现金流量表的对应关系验证。M1 同比自 24/9 见底-3.3%以来已 持续回升近一年，最新读数为 25/7 的 5.6%，我们验证了从 M1 到非金融上市 公司现金流量表存在对应关系，即对比 M1 同比上行幅度 24/9-25/6 为 11pct、 非金融企业类现金同比上升幅度为 9pct 趋势基本一致；从而由非金融现金流 量表拆分观察经营&投资&筹资行为，可以看出经营现金流对企业类现金资 产增额改善的贡献自 24Q2 负贡献见底以来持续回升，25Q2 显著同比多增近 1 万亿，其余投资、筹资现金流则主要表现为负贡献收窄，当前仍未有显著 多增从而带来正贡献。 企业新一轮现金流周期开启。参考历史两轮现金流周期：1）企业完整一轮 现金流周期：14-19 年；2）非典型现金流周期：20-24 年。当前经营现金流改 善、筹资现金流负增收窄、投资现金流负增收窄均符合上述讨论的两轮现金 流周期的起始特征。

经营现金流口径：行业分化聚焦净流入扩张方向

整体：非金融整体经营现金流改善，主要贡献来自“买的少了”而非“卖的 多了”。从经营性现金流完整科目来看，可以看出今年以来“销售”端同比少 增情况持续收窄、但截至 Q2 还未转向同比多增，且相比 24Q3，主要正向贡 献来自于“购买”支出现金的同比少增扩张，即生产经营活动中的成本支出 回落。“购买”实际减少区间在历史上较为少见，11 年以来仅 15Q1-16Q2 出 现，主要由于价格水平深度低位，企业成本降低，以及供给过剩时期的企业 去库&产能利用率走低背景下支出审慎。 结构：需聚焦主要经营活动带来净流入扩张改善的行业本身，其中分为两 类： 1）由于下游景气（收入扩张）带来的净流入扩张行业：包括汽车、机械、电 子、有色、化工等； 2）由于降本显著（支出收缩）带来净流入扩张：包括建筑、交运、地产、公 用、电新等。 结合“经营性应收项目减少”判断景气加速行业，结果包括机械、电子、通 信、家电、军工、美护、社服。

哪些行业对全 A 现金增量领先：建筑（十万亿化债）、电新（开支减少）、地 产（缩表）、电子（景气&融资）

M1 同比回升区间 24/9 至今对应的财报区间为 24Q3-25Q2，非金融现金及现 金等价物余额同比区间上升的 8.6pct。 贡献领先行业分别为： 1）建筑+1.4pct，化债救助地方财政，传导至建筑业经营现金流改善，加杠 杆放缓； 2）电新+1.3pct，产业&政策的反内卷周期共振，资本开支收缩； 3）地产+1.0pct，去库缩表减少成本支出改善现金流，资金循环仍在放缓； 4）电子+1.0pct，AI从主题到现金流行为的兑现，景气带动经营现金改善&加 杠杆加速&扩开支； 负贡献行业为： 1）煤炭-0.6pct，经营承压但开支逆势提升，关注反内卷 Q3 供需矛盾缓解； 2）食饮-0.2pct，投资消耗现金为最大拖累。