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固定收益研究：九月债券投资分析。我们在七、八月的报告中多次指出，当前股债状态或许是当局希望看到的， 即“股慢牛，债不连续大跌”，货币当局汲取了去年 924 行情的经验（去年股 市在大幅的总量货币政策下走出一波快牛后产生波动），继续维持流动性宽 松，但不快速降低政策利率，转而选择多用结构性工具，加上维持房地产托 举模式，使得资金从地产和债市等资产配置中慢慢转移至权益资产，从而达 到股市慢牛的情形，并维持债市和地产不连续大跌，稳固了理财资金安全和 金融系统稳定。我们再次强调，如果股市确定是慢牛，那么在流动性宽松的 状态下，慢牛的股市无法短时间内吸水那么多的资金，因此债市仍然无法连 续大跌（流动性宽松下，往往能大量吸水导致债市大跌的一个是快牛，另一 个是房地产，目前这两个可能都未形成。

9 月作为三季度的最后一个月，大概率仍维持当前股债状态，债市逆风期或 许还没完全结束，我们在《美联储放鸽有利于四季度国内实施总量货币政策》 提到，逆风期的债市有两阶段的压力位：1.80%为第一压力位，1.90%为第 二压力位。当前 10 年期国债收益率徘徊于 1.78%附近，而股市情绪依然旺 盛，可能推动债市收益率继续突破 1.80%的第一压力位，但其实从近期来看， 每当临近 1.8%，都触发市场部分多头配置盘入场承接，因此 1.8%其实也有 一定阻力。第二压力位 1.90%已显著高于 OMO 政策利率（1.40%）50BP， 也是今年一季度流动性收紧时的高点，其压制性更强。

因此短期债市操作上或仍需蛰伏，更多是趁回调时进行波段性交易，等九月 两大宏观事件落地后（一个是国内阅兵，一个是美联储是否降息，且我们倾 向于 9 月美联储会降息，我们在报告《美联储放鸽有利于四季度国内实施总 量货币政策》中也分析了美联储降息对国内全面降息的联动性），九月底和四 季度债市或将迎来顺风期。