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机构行为精讲系列专题报告：低利率下基金资金运作及配债行为变化。

一、公募基金配债情况总览

截至 2024 年末，公募基金配债规模为 18.87 万亿，居于全市场第二位，占中 国债券市场 177 万亿托管余额的比重为 10.7%。2023 年四季度以来，债牛行 情下债券基金配债增长较快，增速一度跃升至 20%上方。

二、公募基金监管规则: 制度体系、运作规范、税收规定

1、公募基金：资管新规、基金制度、机构改革的多重监管要求

自 2004 年基金法正式实施以来，公募基金监管体系经过多轮更新迭代，目前 已逐步趋于完善，涵盖了基金运作、流动性管理、销售等多个方面。（1）投资 范围：股票、债券、基金、货币市场工具及其他衍生品均有所涉及。2025 年基 金合同多要求投资于 AAA 级的信用债占比不低于 50%。（2）杠杆、久期：开 放式基金杠杆率不得超过 140%，封闭式不得超过 200%。久期暂无明显限制， 主要根据基金类型相应调整。（3）估值方式：绝大多数产品采用市值法计量。

2、货币基金：杠杆、久期、流动性等监管要求较普通基金更为严格

作为流动性管理的工具，货币基金在杠杆、久期、流动性方面也相比一般公募 基金更为严苛。（1）投资范围：1 年以内且流动性较好的现金、银行存款、同 业存单为主，不得投资于含权类资产以及信用等级在 AA+以下的债权类资产。 主体评级 AAA 及以上信用债占比不低于 90%。（2）杠杆、久期：货币基金杠 杆率不得超过 120%，投资组合的平均剩余期限不得超过 120 天。（3）估值方 法：采用摊余成本法与影子定价法相结合的方式。（4）特殊货基：一是浮动货 基，与传统货币基金主要区别在估值方法；二是重要货基，规定两条线。

3、免税政策：公募基金免税优势是银行等机构投资者借道投资的重要原因

相较于银行自营等机构投资者，公募基金在增值税和企业所得税上都具有优 势，实际收益差：金融债、普信债>同业存单>国债、地方债。

三、公募基金运作特点:从资金端到资产端，产品如何运作？

1、资金来源：2017 年至今，公募基金因净值管理能力较强进入快速扩张阶段。 截至 2024 年底，以债基和货基为代表的固收类基金占主导，占比接近 75%。 2、债券型基金：资产配置上，银行存款等现金类资产占比不高，以债券投资 为主，政金债和信用债占比较高，重仓 AAA 信用债超过 90%。久期多在 2-4 年，与债市行情具有较强相关性。杠杆率在 110-130%之间，风险收益方面， 含权类债基回撤幅度更大，纯债基金收益与债市行情较为相关，混合债基与权 益市场更为相关。 3、货币基金：资产配置上，流动性是第一考量，以同业存单、银行存款、买 入返售为主，合计占比超 90%。平均剩余期限 70-85 天，杠杆率 105%-110%。 偏离度绝对值均值控制在 0.1%以内。收益率与资金利率具有较高的相关性。