海通发展研究报告：国内民营干散龙头，把握市场复苏机遇.pdf

海通发展研究报告：国内民营干散龙头，把握市场复苏机遇。海通发展是国内民营干散航运龙头公司。公司成立于 2009 年，2015 年公司曾 在新三板上市，而后于 2018 年终止挂牌，2023 年于上交所主板上市。截至 2024 年底，公司在中国主要航运企业经营的船队规模中排名第 7 位。船型方 面，公司从最初专注于超灵便型散货船，逐步拓展至涵盖超灵便型、巴拿马型、 好望角型等全船型运营。目前公司自有运力结构中，好望角、巴拿马、超灵便 型载重吨占比分别为 22%、10%、69%。

供给增速持续有限，散运市场或逐步迎来复苏。1、干散货市场正从衰退期过 渡至复苏期：2025 年上半年，BDI 均值为 1290 点，较 2000 年以来均值下降 41%。从十年区间看，2020 年至 25 年上半年 BDI 均值约 1768 点、标准差为 863 点，运价和波动率表现好于 2010-2019 年，分别提升 38%、31%；运价和 波动率表现弱于 2000-2009 年，分别下降 48%、64%。2、供给端，未来增速 持续有限：目前散货船的在手订单占比为 10.4%，处于近二十多年来的极低水 平，Clarksons 预计 2025~2026 年行业运力增速分别为 3.1%、3.3%。老龄化较 为严重、环保政策的实施等将对行业有效运力造成限制。3、需求端，重视西 芒杜投产、降息等潜在变量：1）美联储降息，1989~1994 年、2001~2003 年、 2007~2008 年、2019~2020 年四次降息周期后，BDI 指数随全球经济复苏都出 现了不同程度的反弹；据 CME“美联储观察”，美联储 9 月降息 25 个基点的 概率为 61.2%。2）西芒杜投产需求增量，假设西芒杜产出铁矿石 70%运往中 国，与同等体量的铁矿石从澳大利亚运往中国相比，贡献约 6216 亿吨海里 （+206%）的周转增量，占 2024 年中国铁矿石进口周转量比重为 8.8%，占全 球铁矿石海运周转量比重为 6.8%。

公司看点：1、运力增长叠加市场复苏，或释放更高盈利弹性。近几年公司运 力规模持续扩张，2019~2024 年总运力 CAGR 达 30%；随着干散货市场逐步 复苏，公司运力规模不断增长有望释放更高的盈利弹性，全船型运营有助于公 司均衡受益于干散各个细分市场景气。2、灵活摆位+成本优势，经营能力优 异。凭借管理团队的丰富经验，历史上公司较好地把握购船时点，在周期低点 /价相对低点时实现运力扩充，有效降低折旧和财务费用，构筑成本护城河； 依托深厚的船舶管理底蕴与丰富的航线运营经验，公司灵活调度船舶，精选高 溢价航线实现业务增益，2024 年、2025 年上半年公司超灵便船型实现日均 TCE 16331、12258 美元/天，超出市场基准 20%、33%。