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反内卷系列研究报告：反内卷，行业差异与资产影响。

“反内卷”政策梳理

本轮"反内卷"与 2015 年供给侧改革存在差异：2015 年改革针对供需结构 性错配：需求总量相对稳定但低端供给过剩；当前则面临有效需求不足和 低端过剩。治理领域上，前轮聚焦钢铁煤炭等上游行业，多为国企主导， 本轮则延伸至光伏、新能源车、锂电池等民企集中的下游新兴制造业。

行业产能过剩情况梳理

总体来看，当前工业产能利用率和利润率都处于低位，且有进一步下行 的压力，政策介入有助于推动行业实现市场供需的再平衡。分行业来 看，汽车制造业、电气机械制造业（包括光伏）、非金属矿物制造业（玻 璃、水泥）均处于利润率与产能利用率“双低”的状态，需要进行产能出 清。黑色金属行业（钢铁等）受固定成本较高因素的影响，处于高产能利 用率低利润率的困境。

“反内卷”重点领域

光伏：欧美贸易壁垒叠加国内补贴退坡，产能过剩加剧，导致全行业价格 下行与普遍亏损。反内卷推动多晶硅等产品报价短期回升，但企业提价后 需求观望情绪浓厚、库存压力仍在，破局关键在于推动产能重组淘汰，同 时配套需求侧政策刺激终端消化库存，实现价格良性企稳。 汽车锂电：当前燃油车与新能源汽车结构性矛盾激化叠加锂电行业产能过 剩，引发油车盈利显著下跌与新能源价格内卷，破局需通过压缩油车产 能、开拓新兴市场、出清低效锂电产能，将竞争重心转向技术创新与质量 升级，重塑产业健康生态。 煤炭：煤炭库存高企压制动力煤价格，但长协机制保障主流煤企利润平 稳；反内卷下焦煤企业或受益于产能结构性优化与政策提价引导。 钢铁：设备更新推动制造业用钢需求，但房地产市场仍处于低位，导致行业 利润率偏低。去产能力度与是否有需求侧政策落地成为盈利持续改善关键。 建筑建材：建筑建材行业当前受房地产持续低迷拖累，基建需求仅能托底 难以逆转低产能利用率与低利润率的困局。供给侧去产能可促成弱平衡， 但需求侧若无强力政策刺激，可能较难实现行业价格的持续回升与盈利实 质改善。

“反内卷”对资产影响几何

权益市场，“反内卷”政策推动相关行业指数修复，但能否形成如 2015 年 的持续性上涨行情，仍要关注需求端配套政策措施的落地情况与效果。 债券市场，短期受“股债跷跷板”效应扰动：反内卷政策推动权益市场回 升，对债市构成阶段性压力，中期需关注物价回升引致的利率上行风险。 商品市场，反内卷政策支撑的相关商品短期情绪明显偏强。空头需要注意 保护；多头则需关注中长期行业供需的改善情况，警惕行情反转的可能。