徐工机械研究报告：徐开四海业，工铸重器魂.pdf

徐工机械研究报告：徐开四海业，工铸重器魂。公司概况：立足传统优势，改革驱动成长。徐工机械是全球工程机械产品族群化最为齐全的企业之一。公司传统的优势 产品如起重机、装载机等持续保持全球领先，同时2020年公司启动混合所 有制改革，2022年完成挖掘机、矿机等优质资产整体上市，构建了多元产业 体系。虽然短期内规模扩张导致公司风险敞口有所扩大，但随着公司持续贯 彻“高质量、控风险、世界级、稳增长”发展方针，公司经营质量有望进一 步提升。公司积极布局全球化战略，境外业务占比从2020年的8.3%提升至 2024年的45.5%，并带动公司整体盈利能力稳中有进。在2025年全球工程 机械制造商50强榜单中，徐工机械位居全球第四，中国第一，全球市场份 额约5.4%。

行业分析：工程机械全球万亿人民币级市场空间，行业景气度边际向上

国内工程机械行业由于已基本完成进口替代，整体国产化率高，未来主要跟 随国内建造支出周期波动，目前观测周期上行的趋势并未改变。海外市场则 具备“大空间、弱周期、长期向上”等特点。全球工程机械外资龙头对2025 年行业景气度持总体乐观态度。分行业来看，卡特彼勒、约翰迪尔等认为2025 年建筑机械景气度有望与2024年基本持平；卡特彼勒、日立建机和安百拓 认为矿用机械需求旺盛。分地区来看，美国《基础设施投资和就业法案》很 大程度上拉动了相关需求；欧洲经济依然疲软，但是有望小幅复苏；中国需 求在政府刺激房地产和建筑行业政策的支持下持续增长；亚洲经济持续疲 软，关注印尼等矿业需求；拉美整体需求将温和下降，增长点主要来自巴西 和阿根廷；中东和非洲建筑需求持续强劲。

土方机械：国内看基建力度+更新需求，海外看“一带一路”协同出海

2025M1-6，国内挖机销量达到12.05万台，yoy +16.80%，销量实现大幅增 长，呈筑底上行趋势，我们认为主要受益于国内外两大市场需求共振。

国内市场：房地产开发景气度仍然偏弱，基建投资完成额稳步增长，基本抵 消了地产偏弱的不利影响，2025M1-5地产+基建合计投资完成额达12.14亿 元，yoy +3.14%，增速创2021年以来新高；挖机还面临着规模庞大、持续 性强的更新需求。根据我们的测算，在假设挖机平均更新周期为8年的情况 下，2023年为挖机更新需求低点，新一轮更新周期已经启动，仅2028年一 年即有望释放25.73万台更新需求（约为2024年国内挖机总销量的2.5倍）。 行业整体触底回升的势头明显。

起重机械：工程起重机有望回暖，建筑起重机景气度仍依赖出口

汽车起重机： 2025M1-5汽车起重机内外销合计9103台，yoy -8.94%，降幅 有所收窄。汽车起重机作为工程起重机代表，有望直接受益于国内外大规模 基建项目建设。

塔式起重机： 2025M1-5塔式起重机内外销合计2334台，yoy -36.56%，降 幅较2024 年全年水平有所收窄。随着新兴国家房地产需求持续增加，塔机 出口或延续增长态势，带动内外销结构进一步优化。

混凝土机械：全球市场空间与竞争格局都较稳定，业绩主要跟随β波动

全球混凝土机械市场集中度高，格局稳定。2024 年全球混凝土机械市场空 间约为480 亿元，目前普茨迈斯特、希法、施维英（徐工机械旗下）、利勃 海尔在全球范围内处于第一梯队，品牌格局稳定，业绩主要跟随β波动。

矿业机械：全球矿业需求高涨，下游标杆客户彰显公司强大产品力

全球矿业机械市场规模超700亿美元，是仅次于土方机械的第二大市场。据 不完全统计，全球矿山机械核心厂商小松和卡特彼勒在收入体量上处于第一 阶梯，2024年矿机营收均为125亿美元水平，其中小松矿机约占总营收47%、 卡特约占20%，印证矿机业务是工程机械厂商产品族群化的必争之地。