有色金属行业2025年中期策略：金铜守稳，稀土涨价可期.pdf

有色金属行业2025年中期策略：金铜守稳，稀土涨价可期。2025 年下半年，我们看好黄金、铜、稀土的投资机会，认为黄金有 望受益于美元信用走弱和美国降息预期增强，看好金价续创新高。铜 冶炼原料供给受限，需求具备长期韧性，看好铜价中枢上移。预计出 口逐步放开、需求持续增长、供给刚性下，稀土价格有望迎来上涨。

贵金属：对冲美元信用和政策不确定性，持续看好金价上行

美国赤字水平或继续抬升，美联储年内降息可期，看好黄金在对冲美 元信用和政策不确定性需求下的价格上行。美国债务规模和财政赤 字规模有扩大预期，提升市场对美元信用的担忧，关注三季度“大美 丽法案”的推进进展。美联储6月点阵图及市场均给出年内降息50bp 的预期，特朗普亦多次施压鲍威尔降息，美联储年内降息可期。今年 3-4 月黄金价格的上行，国内期货成交额上升和ETF增持贡献显著， 下半年看好海外看涨资金对价格的向上提振。

工业金属：铜铝供给约束强，锡需求景气度向上

铜：矿冶失衡矛盾突出，需求具备长期增长潜力

铜长期供给受限，冶炼利润下滑、原料供给约束将考验后续冶炼产量 维持高增的稳定性，看好铜需求潜力。2025年1-5月，国内电解铜 月度产量同比+10.9万吨（+11.1%）。若将这一结果年化，则将对应约 131 万吨的电解铜增量，相比全球约41万吨的铜精矿增量，原料供 给将面临较大约束，预计更多废铜也将流向冶炼端。2025年1-4月 中国进口废铜同比+2.3 万吨，国内废铜产量42.30 万金属吨，同比 +4.4 万吨，供给增量相对较小，精废价差也反映出废铜供需格局也 较为紧张。2024 年国内合计铜消费量1578万吨，同比+2.7%。在电 网升级改造和能源转型趋势下，看好铜需求潜力。

铝：电解铝供给约束强，看好电解铝高利润持续性

氧化铝供需趋向宽松，几内亚扰动增加铝土矿供应不确定性，供需紧 平衡下看好铝价韧性，和电解铝环节高利润持续性。几内亚铝土矿发 运恢复，国内氧化铝新产能的投产，氧化铝供应趋于宽松。5月以来 几内亚减停产扰动不断，后续关注几内亚政府换届影响。原料端氧化 铝跌价压低成本，看好电解铝环节高利润持续性。供需紧平衡下，看 好电解铝价格韧性。

锡：供给趋稳，看好需求推动价格中枢上移

矿端压力边际缓解，大电子需求温和复苏。上半年锡矿供给扰动不 断，锡价呈现震荡走高趋势。供给端，3-4月受刚果（金）Alphamin 锡矿短暂停产、佤邦复产缓慢等影响，锡价涨超29万元/吨。随着佤 邦复产与印尼出口恢复，矿端压力边际缓解，锡价有所回调，进入26 27万元/吨的区间震荡。根据我们预测，2025年全球锡矿山产量30.04 万吨，同比增长6.5%，主因佤邦复产进度缓慢等。需求端，半导体、 消费电子景气度持续向上，AI 产业发展对锡的需求增长显著，预计 全球精炼锡消费量为38.91万吨，同增3.1%，全年需求缺口为0.56 万吨，下半年锡价或高位震荡，中长期看好锡价上行。

稀土：供给刚性凸显，需求或推动价格上涨

供给配额增速放缓，永磁需求未来可期。2025年4月4日中重稀土 实施出口管制，对镝、铽等7类物项限制出口引发海外供应链恐慌， 欧洲镝、铽价格暴涨，国内外价差超3倍。随着5月份磁材企业陆续 获得出口许可证，出口逐步恢复，氧化镨钕价格温和上涨。目前产业 链在等待配额落地，我们预计2025年稀土整体配额同比增速放缓。 需求端，新能源车、风电、家电等需求持续高增，预计短期人形机器 人迎来量产，正迅速成为高性能钕铁硼的重要应用领域，目前头部磁 材企业已开始供应订单。随着需求持续增长，镨钕供需或将迎来改善。 我们预计未来全球镨钕氧化物市场会出现需求缺口，镨钕价格有望持 续上涨。伴随出口逐步恢复，国内外中重稀土价差有望收敛，看好国 内氧化镝、氧化铽价格上涨。