光大环境研究报告：垃圾焚烧龙头迎现金流拐点，分红提升可期.pdf

光大环境研究报告：垃圾焚烧龙头迎现金流拐点，分红提升可期。公司为垃圾焚烧龙头，同时水务及生物质等业务协同发展。截止 2024 年底，公司旗下 环保能源及绿色环保板块合共垃圾发电产能达 15.04 万吨/天，位列行业第一。大股东 光大集团持股公司 43.07%，同时公司控股光大水务（72.87%）及光大绿色环保 （69.70%）。2024 年公司归母净利润为 33.77 亿港元，其中环保能源板块/绿色环保 板块/水务板块分别贡献 29.24/-2.90/7.43 亿港元，分别占当年净利润比重为 87%、 -9%、22%。

运营收入提升，减值及财务费用降低，公司利润企稳。截止 2024 年底，公司运营及财 务收入占比达 79%，核心经营指标稳步提升（2024 年公司垃圾焚烧吨上网电量达 328 度，产能利用率 103%）。与此同时，公司危废业务逐步见底，且公司加大应收款回款 力度，国补加速下发，未来公司减值压力有望降低。此外，公司融资成本持续下降，叠 加有息负债规模降低，公司财务费用降低（2024 年公司融资成本下降 50 个 bp 至 3.2%， 叠加公司有息负债下降至 917 亿港元，2024 年底公司资产负债率下降至 64%，公司当 期财务费用节省 5.21 亿港元），公司盈利能力有望稳步提升。

Capex 下降+国补回收，自由现金流首次转正，分红提升可期。伴随行业进入成熟期， 公司调整后 Capex 从 2021 年的 228 亿港元大幅下降至 2024 年的 51 亿港元。同时， 公司应收账款增速明显放缓（截止 2024 年底，公司应收账款为 211 亿港元），我们认 为主要得益于国补加速下发。公司年度国补约 38 亿元人民币/年，其中环保能源板块及 绿色环保板块各约 19 亿元人民币/年，累计国补拖欠预计超 100 亿元人民币。伴随政策 明确推动国补常态化发放（2024 年 3 月绿色环保国补结算 15.34 亿元人民币），公司 经营现金流有望提升（2024 年调整后的经营现金流达 95.2 亿港元）。综上，公司 FCF 首次转正至 44.16 亿港元，且未来有望进一步提升，公司分红提升潜力突出。

公司股息率达 6%，未来具备提升空间。公司历史分红率约 31%，2024 年公司分红率 提升至 42%，实现 DPS 稳中有升。按照 2024 年公司 0.23 港元/股分红及最新收盘价， 公司股息率达 6.04%。伴随利润及现金流改善，未来分红具备提升空间。