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宏观专题报告：关税影响暂缓带动PMI小幅回升，对5月PMI和高频的思考及未来经济展望。

5 月 PMI 超季节性回升

5 月 PMI 综合指数为 49.5%，较上月回升 0.5 个百分点。季节性调整后，5 月 PMI 综合指数环比上行 0.2 个百分点。从结构上来看，大企业与小企业景气度在上月 的回落后都有明显回升，且大型企业 PMI 已经重回景气区间。从分项指数来看，5 月供需相关的分项指数均有所回升，其中外贸相关指数大幅改善。制造业企业表 现出“被动去库存”的迹象，显示企业信心边际改善。此外，由于原材料、产成品 价格指数进一步回落且位于荣枯线以下，5 月 PPI 或仍面临环比下滑的压力。 

实体相关高频指标延续分化

5 月上游工业行业表现较弱，中下游行业则不乏亮点。具体来看，上游工业行业 中，发电耗煤量与粗钢产量均有所回落；中游工业行业中，纺织行业与全钢胎开工 有所回升，PTA 开工稍有放缓，半钢胎开工也继续回落；对下游行业而言，基建相 关高频指标进一步回升，新房销售面积同比明显回升，道路拥堵加重，不过地铁客 流下降。此外，集装箱运价整体表现较强，干散货运价在上月的大幅回落后有所企 稳。 

5 月工业生产或有所回升

5 月 PMI 环比回升可能主要与部分加征关税暂缓，外需压力暂时有所缓解有关。这 也意味着 5 月工业生产乃至整体经济的环比增速或有望出现回升。结合高频数据 观察，我们认为 5 月经济修复可能有三大支撑：第一，基建投资有望提速;第二， 短期内出口或有望保持较高景气，并对总需求有所提振；第三，新房销售量的高频 指标较上月明显改善，地产市场企稳的势头或更趋明显，这也有助于改善消费者 信心。

逆周期调节加快叠加关税暂缓，经济有望进一步修复

展望未来，近期特朗普政府暂停实施部分关税（期限 90 天），外需压力或暂时有 所缓解，也为内需“接力”外需留出更多时间。考虑到关税暂缓的措施是自 5 月 14 日开始实施，关税暂缓对经济的提振或在 6 月有更明显的体现。而随着一系列 逆周期调节政策的加紧实施，内需也有望进一步修复。