厦门象屿研究报告：大宗供应链巨头，产业链延伸恢复稳增长.pdf

厦门象屿研究报告：大宗供应链巨头，产业链延伸恢复稳增长。公司概况：依托大宗供应链业务进行产业扩张，打造世界一流供应链服务 企业。厦门象屿主营大宗供应链业务，依托供应链业务同时发展物流及制 造业务，整体业绩稳步增长，2011~2024 年营业收入、归母净利润复合 增速分别+20.1%、+17.3%，其中 2023 和 2024 年受产业链影响业绩有 一定波动，2024 年公司归母净利润 14.2 亿元，同比下滑 9.9%。一揽子 增量政策陆续出台后，工业企业效益呈现持续恢复态势，供应链行业收益 水平逐渐修复，公司业绩有望企稳回升。

龙头市占率提升叠加服务利润企稳，行业发展有望否极泰来。

1）大宗商品供应链行业盈利主要源自服务收益。大宗供应链行业过去传 统的商品买卖模式难以抵御行业需求变化及波动风险，企业逐步转型为大 宗商品供应链全过程服务商，盈利由价差收益转为服务收益。

2）短期：受需求端景气度拖累，龙头经营货量短期下降。行业集中度正 处于提升趋势，2021~2024 年大宗供应链货量 CR5 由 2021 年的 4.81% 增至 2024 年的 5.26%，CR5 经营货量由 7.61 亿吨增至 8.75 亿吨，年均 复合增速+4.8%。2024 年受宏观经济影响，大宗商品市场需求放缓，头 部 CR5 供应链企业经营货量同比略降 2.9%，但我们认为业务量提升趋势 预计仍在，后续有望恢复增长。

3）后续：经济回暖叠加风险释放，行业发展有望否极泰来。当前经济景 气度或已接近底部，政策端也有诸多利好提振行业需求，大宗商品市场有 望迎来周期上行拐点。同时，大宗供应链企业主动收窄风险敞口、调整货 种结构、提升风控要求，严控信用风险。多重因素叠加，企业商品单吨毛 利有望回升。头部供应链企业有望进一步提升经营规模和市占率。

公司优势：持续升级供应链服务模式，强化综合服务能力。

1）供应链业务产业链新品类拓展，整体业务量及单吨毛利有望稳步增长。 公司沿产业链上下游持续拓展新品类，逐步形成核心产品经营体系。经营 货量上，公司大宗商品经营货量稳步增长，2021 至 2024 年经营体量从 1.92亿吨增至2.24亿吨，年均增速+5.3%，市占率从1.21%提升至1.35%。 单吨毛利方面，公司整体大宗商品单吨毛利相对稳健，在 2023 年受经济 影响下滑后，2024 年已企稳回升。

2）物流业务持续发展，物贸联动巩固产业链地位。随着供应链行业高质 量需求增加，公司持续发力打通上下游渠道，依托自身铁路公路水路及仓 储资源，发展综合物流、铁路物流、农产品物流业务，已培育了象屿速传、 象道物流、象屿农产三大物流运营主体。2024 年公司整体物流板块收入 达到 94.22 亿元，同比增长 33.0%。

3）切入制造业务，造船利润形成底部支撑。为提升产业链运营能力，公 司切入造船、选矿、油脂加工等生产制造环节，进一步提高综合收益水平， 有效抵御周期性波动影响。其中造船贡献制造板块主要利润，2024 年末， 公司期末在手订单达到 89 艘，在手订单排产至 2029 年。2024 年公司造 船业务营收实现 59 亿元，同比+24.8%；业务毛利实现 10.72 亿元，同比 +0.3%，业务保持高盈利水平。公司在制造业领域造船业务方面的布局，有效提升了公司抵御市场风险的能力，熨平行业周期，给公司利润形成了 较好的底部支撑。