解密牛市系列专题报告：A股牛市历史复盘及前景展望.pdf

解密牛市系列专题报告：A股牛市历史复盘及前景展望。A股牛市可分为全面牛与结构牛，两者市场特征存在差异。以上涨持续时间相对较 长为标准，2000年以来，A股存在四轮牛市，2005-2007 年、2013-2015年为全 面牛市，2016-2018年、2019-2021年为结构性牛市。全面牛市阶段，上证指数日 均涨幅及市场换手率（MA20）峰值均高于结构性牛市，且全面牛市阶段，个股涨 幅超100%的比例以及偏股型基金收益率超100%的产品占比高于结构性牛市。

基本面、流动性与产业趋势为牛市的主要驱动因素

基本面回升是牛市形成的核心驱动力，流动性宽松与产业趋势往往形成共振效应。 当基本面全面改善时，通常催生全面牛市，比较典型的有2005-2007年牛市行情。 而在基本面结构性改善阶段，若与流动性宽松、产业趋势形成共振，同样可能孕育 牛市。市场最终呈现结构性牛市还是全面牛市，关键在于主要增量资金的主体差异， 个人投资者主导的增量资金易催生全面普涨行情，如2013-2015年；机构投资者 主导的增量资金则更倾向于引发结构性机会，如 2016-2018年、2019-2021年。

2005-2007年企业盈利与宏观经济的同步改善推动市场形成全面牛市；2013-2015 年宏微观流动性共振与产业趋势驱动，推动A股市场迎来全面牛市。2005-2007 年，企业盈利与宏观经济同步改善驱动全面牛市，期间上证指数上涨502%，名义 GDP保持两位数增长，A股归母净利润同比增速从-5.8%回升至63.5%，超50% 的行业连续四季ROE改善，盈利普涨支撑市场全面上行。2013-2015年，中美货 币宽松（降准降息、量化宽松）叠加杠杆资金入场（融资融券余额增2万亿元）， 与移动互联网产业趋势共振，驱动上证指数上涨164%，形成流动性与产业趋势双 轮驱动的全面牛市。

2016-2018年基本面改善叠加北向资金流入推动权益市场微观流动性改善，A股市 场迎来结构性牛市；2019-2021年宏微观流动性共振叠加国内基本面修复与产业升 级，推动A股市场形成结构性牛市。2016-2018 年，供给侧改革推动名义GDP回 升，但仅少数行业（连续四季ROE改善行业占比小于40%）盈利修复，叠加北向 资金净流入近3000亿元，其偏好配置核心资产，驱动市场形成结构性牛市。 2019-2021年，中美流动性宽松（降准降息、万亿级基金发行）与新能源产业趋势 共振，偏股型基金发行带来的资金作为重要增量资金偏好高景气赛道，驱动市场呈 现结构性牛市特征，期间上证指数上涨49%，电力设备板块以284%涨幅领涨。

基本面、产业与资金面三维共振，A股有望开启结构性牛市新周期

展望未来，基本面修复进程或将呈现温和且渐进的特征，宏微观流动性共振与产业 升级有望驱动市场上涨，而在中长期资金有望成为市场重要增量资金之一的背景 下，市场或呈结构性牛市上涨特征。未来中美货币政策有望同时宽松，国内居民资 产配置在利率下行背景下加速向权益市场迁移，叠加 IPO 节奏放缓、股东减持受 限形成的资金供需改善，为市场提供流动性支撑；与此同时，人工智能技术突破与 “人工智能 +”战略形成产业革命浪潮，推动 TMT 板块从硬件基础设施到软件应 用场景全面升级，市场对科技成长股的盈利预期有望重构，从而吸引增量资金持续 流入。由于中长期资金偏好价值投资逻辑，聚焦景气度占优赛道，因而在中长期资 金有望成为市场重要增量资金之一的背景下，A股市场或呈结构性牛市上涨特征。