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A股2024年年报及2025年一季报分析：科技制造仍是关注重点。全 A 非金融景气修复有亮点，但过程仍较为坎坷。 

2024 年年报业绩未能改善，2025 年一季报业绩明显改善，两期营收改善 偏慢。全部 A 股/非金融 2024 年报累计归母净利润（下或简称业绩/净利 润）同比增速分别为-2.3%/ -12.9%，较 2024Q3（-0.5%/ -7.2%）下降-1.8/- 5.7Pct。全部 A 股/非金融 2025Q1 累计业绩同比增速分别为 3.6%/4.2%， 较 2024 年年报（-2.3%/-12.9%）大幅提升 5.8/17.1Pct。全部 A 股/非金融 2025Q1 单季业绩环比增速分别为 90.3%/253.8%，非金融单季业绩环比增 速创近年新高。全部 A 股/非金融 2024 年报累计营收同比增速分别为0.9%/ -1.0%，较 2024Q3（-1.0%/ -1.8%）提升 0.1/0.8Pct。全部 A 股/非金 融 2025Q1 累计营收同比增速分别为-0.7%/ -0.7%，较 2024 年年报（-0.9%/ -1.0%）提升 0.3/0.3Pct。

2025 年全 A 非金融业绩增速节奏或呈“V”型。中性假设下，全年全 A 非 金融累计盈利增速或录得-2.3%，三季报为全年盈利压力最为承压的阶段。 三季报触底后，年报持续修复的基础或较为夯实。整体而言，我们认为 2025 年全 A 非金融盈利大幅下行的风险较低，有三点原因：一是对美营 收敞口占总营收的比重不高，贸易摩擦对 A 股的冲击小于实体是合理情 景。二是前期盈利拖累较大的两个行业地产、电新，基数原因不再形成拖 累，三是政府对于全年 GDP 目标的表述仍然坚定，逆周期政策仍有较为 充足储备。按照我们此前发布的观点，A 股再困难年份也有至少两波行 情，下半年逆周期政策拖底所带来的盈利回升，或可奠定 2025 年下半年 第二波行情发起的基础。

利润转向中游及科技方向。从 2025 年一季报来看，金融和上游利润占优 的趋势止步，2025Q1 盈利占比有所下行。上游除有色外，一季度煤炭价 格和油价中枢下行成为上游板块盈利下滑的主要拖累项。消费盈利占比 修复主要依靠农林牧渔行业周期修复。中游制造（传统+先进）和科技盈 利修复，构成了一季报的主要趋势。

盈利贡献归因来看，“两新”政策和基数效应是主要因素。1）受益于“两新” 政策，电子、家电、机械、家电等盈利得以持续修复。2）基数影响的贡 献同样较大，房地产一季报明显减亏，电新受益于主要产品价格下行趋势 放缓，减亏效应同样明显，传统中游制造行业如钢铁、建材、基础化工等 在低基数下扭亏为盈，录得较大边际贡献。

第三个科技制造中周期，重点关注营收增速指标。背后是对渗透率的重视 程度提升。从筛选结果来看，2024Q4 及 2025Q1 营收同比增速持续为正 的科技制造行业主要为计算机、电子、机械、汽车及通信，军工行业订单 后周期传导仍需时间，电新产能出清接近底部，需静待拐点。