关税启示录：1930年代贸易战复盘.pdf

关税启示录：1930年代贸易战复盘。本轮美国关税税率或超 1930 年代水平，范围与强度远超 2018-2019 年水 平，市场对美国 1930 年代初期贸易战的关注度提升。

背景：1920 年代，贸易保护主义在美国升温：（1）关税被作为保护本国产 业工具：1913 年后关税不再成为美国政府主要收入来源，而是用于保护国 内产业；（2）共和党长期执政，更倾向保护主义：共和党支持者主要来自 北方和中西部，更倾向保护主义，支持高关税；（3）为保护农业而提高关 税：一战后美国经济陷入衰退，农业受挫，共和党在 1921-1922 年大幅提高 关税；（4）全球贸易受影响但恢复较快：全球贸易额在 1921 年大幅下滑， 但受益于美国经济扩张，影响相对有限。

过程：1929-1933 年，关税继续升级：（1）初衷仍是解决农业问题：1920 年代美国农业萧条并未得到解决；（2）1930 年 6 月关税法案落地：大幅提 升关税水平，征收对象广阔，且通过周期相对较长；（3）被其他经济体广 泛报复：体现为关税、进口配额、外汇限制等多种形式；（4）全球贸易大 幅收缩，美国受影响尤为明显：1930 年开始全球贸易增速大幅转负，直到 1933 年才转正；（5）关税法案并不是经济下行的产物，对大萧条的影响相 对有限：货币和金融因素占主导，金本位制度下，美联储货币政策相对克 制。

后续演进：1934 年开始，美国贸易政策逐步回到自由贸易模式：（1）1934 年罗斯福政府提出《互惠贸易协定》：通过贸易协定方式互相降低关税； （2）二战后演变为关贸总协定：进一步推进全球贸易自由化。

资产价格走势：（1）1928-1929.08：繁荣周期尾声，美股大幅上涨，铜、 油等大宗商品同样上行。（2）1929.09-1933.03：“大萧条”阶段，风险资 产大幅回撤，现金和债券类资产跑赢：（3）1933.04 后：美国逐步走出经 济衰退，股票、大宗再度走强。

1930 与 2025 年加关税的异同点：（1）均源于特定的政治诉求，而非短期 经济的产物，但从结果上均较难实现：1930 年关税法案初衷是保护美国农 民利益，但事与愿违，当下是推动制造业回流，同样较难实现；（2）本轮 关税影响大概率大于 1930 年，且发挥主导作用：当前美国进出口占 GDP 比 重显著高于 1930 年代，加关税对美国经济影响更大；（3）当下美联储 Fed Put 的空间更大，但短期需等待：当下美联储危机应对更为迅速；（4）特 朗普政策调整或相较 1930 年代胡佛更为灵活：2 月以来特朗普支持率大幅 下滑，Trump Put 概率提升。若不及时调整，民主党在中期选举“不战而胜” 的概率提升，关税政策转向仍可期。