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皖能电力研究报告：新疆机组效能释放，参股资产贡献增长。安徽国资旗下核心电力平台，控参股优质火电资产。皖能电力是安徽省能源 集团旗下唯一发电资产主业的核心上市平台，旗下装机以火电为主。截至 2024 年底，公司在运控股装机体量为1368.70万千瓦（对应权益量780.55 万千瓦），参股在运装机1702万千瓦（对应权益量720.86万千瓦）；在 建项目方面，公司控股在建装机210万千瓦（对应权益量147万千瓦）， 主要参股在建项目包括596万千瓦火电（对应权益量190万千瓦）以及3 座抽水蓄能电站（装机容量368万千瓦，公司对应权益量67万千瓦）。

受益于装机增长及电价高位运行，公司近年来营收保持稳步上升。控股装机 方面，2023年省内阜阳华润二期、新疆准东江布电厂投产，2024年合肥燃 气发电、新疆准东英格玛电厂投产，2025年2月钱营孜二期首次并网，实 现控股装机规模的持续增长。参股装机方面，公司重点参股的国能神皖能源 旗下池州二期将于 2025 年中投运，重点参股的中煤新集旗下利辛二期于 2024 年投产，仍有六安电厂等其他项目我们预计将于2026年中陆续投运， 贡献权益装机规模的持续增长。电价方面，“1439”号文发布后电能量价格 上浮空间打开，叠加容量电价收益，公司综合电价维持高位运行。在装机持 续增长和电价高位运行双重驱动下，公司营收保持增长，2024年前三季度 实现收入225亿元，同比增长11.52%。公司所参股的主要为优质煤电一体 化资产，投资收益的稳定性较高。在2021-2023年期间点火价差波动剧烈， 公司控股电厂业绩大幅波动，而参股的煤电一体化机组则业绩相对稳健，其 投资收益大幅提升了公司整体盈利的稳定性。此外，公司目前正处于资本开 支高峰期，待2026年在建项目陆续投产完成后，自由现金流将显著改善， 逐渐具备提升股息的高分红潜力。

公司核心优势：省内格局优，新疆机组盈利可观，参股资产驱动业绩稳健增长。安徽电力供需格局优势突出，电价和小时数具有较强支撑性。需求端， 安徽省高技术产能后续扩张可期，我们认为可支撑其用电需求增长的持续 性。供给端由于省内火电集中度较高，央企地企、煤企电企之间互相大比例 参股，可保障相对稳定的煤炭供应并避免电力市场中的过度竞争。结合电力 和电量平衡分析，我们认为安徽省2025年仍缺电、2026年趋于平衡，未 来2-3年电价和小时数仍有较强支撑。安徽省年度双边交易电价2024年上 浮至456.3元/兆瓦时（叠加容量电价），2025年较2024年下降约度电2.3 分，依然处于基准价的上浮区间。公司新疆机组盈利可观，省内机组盈利分 化。新疆准东的江布电厂和英格玛电厂均毗邻露天煤矿，燃料成本优势突 出，且均为特高压直流输电工程“吉泉线”的配套火电项目，电价执行“新 疆基准价+华东浮动比例”机制。我们预计2025年两座新疆电厂全年运行后 年发电量有望达到约140亿千瓦时，我们预计贡献净利润约11亿元，按权益比例对公司归母净利润的贡献约6.9亿元，有望成为2025年公司盈利的 重要增长点。省内机组方面，历年自用长协煤比例保持在60-70%，由于各 机组效率差异及煤源成本差异，机组盈利水平有所分化。参股优质煤电一体 化及抽蓄资产，投资收益未来保持稳健增长。公司在建的主要参股资产包括 国能、中煤新集、淮北矿业等旗下的煤电一体化资产，以及国网新源旗下桐 城、石台、宁国三座抽水蓄能电站，我们预计2025-2026年参股火电分别 增长权益装机65万千瓦、126万千瓦，我们预计参股在建火电2025-2027 年将贡献投资收益0.32、1.28、1.90 亿元。中长期看，安徽省内用电需求 的高增长有望带动省内及外来电装机的规划建设，公司作为安徽省电力龙 头，“十五五”期间有望进一步获取控参股省内外的电源项目，且 2027-2031 年还有抽蓄机组陆续投运，投资收益有望保持长期稳健增长。