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九兴控股研究报告：高端鞋履制造商龙头，开发设计能力领先。公司深耕高端鞋履开发制造，凭借领先的开发设计能力，差异化绑定高附加值的高端运动、奢侈、时尚品牌客户。19年管理层顺利接班后，时尚奢侈品类客 户拓展加速，运动品类客户份额持续提升，公司绽放新活力。23年公司开启第 一个23-25三年规划，利润CAGR增长目标为低双位数。

卓越高端鞋履制造商，23年开启的首个三年规划超预期推进

全球领先的高端优质鞋履开发制造商，产能布局中国、越南、孟加拉、印尼、菲 律宾，客户涵盖Nike、deckers、Balenciaga、Cole Haan等，涵盖运动、休闲、奢 侈、时尚等品类，2019年管理层顺利接班后，奢侈时尚品类客户拓展加速，运 动品类客户份额持续提升，19-24年运动、奢华收入CAGR分别为8.5%、 6.7%。23年公司启动第一个三年规划，目标在2025年底OPM达10%，利润复 合增速达低双位数，23年OPM达11%，创历史新高，提前达成规划目标。

竞争优势：领先开发设计能力，深度绑定高端品牌

开发设计能力领先，ASP领先行业。深耕高端鞋履ODM业务，九兴24年ASP 达28.4美元，显著领先行业，研发费用率为3.1%，处行业第一梯队，生产工艺 媲美欧洲，同时具备优秀快反能力，时尚奢侈和限量鞋款生产能力对比同行具备 稀缺性，主要客户Nike处品牌变革调整期加大创新产品研发，公司有望受益。

客户赛道多元化，深度绑定高附加值高端运动、奢侈时尚品牌。公司深度绑定 Nike、Balenciaga、Prada、UGG等国际知名品牌，布局运动、奢侈、时尚、休闲 全品类品牌客户，24年收入占比分别为45%/8%/27%/20%，有效分散流行趋势周 期风险，并凭借卓越的设计开发和生产工艺，差异化绑定高附加值的奢侈时尚类 客户，时尚奢侈品类收入占比提升有望推动利润率向上。

多元化产能布局，东南亚产能持续爬坡+拓展，人效领先。2024年公司中国、越 南、其他亚洲地区（菲律宾、印尼和孟加拉）出货量占比分别为27%、51%、 22%，未来印尼、孟加拉产能有望进一步扩张推动公司出货量显著增长。2024年 人均出货量/人均创收分别达1244双/年、3.6万美元/人， 14-24年CAGR分别为 7%、6%，生产效率持续大幅优化并处行业领先水平。