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2025年宏观春季策略：内外再平衡。近年来中国经济面临低物价环境和保汇率压力，使货币政策实现内外平衡的难度在加大。“巴拉萨-萨缪尔森效应”告诉我们，劳动生产率的提升是支撑实际汇率的根本条件，但生产效率进步必须通过带动制造业和服务业从业人员工资的上升，才能够产生通货膨胀和货币升值的作用。因此，当务之急是推动经济回归“巴拉萨-萨缪尔森效应”，打通“生产率-工资-通胀-汇率”的传导链条。

从地方两会信息判断后续经济节奏，预计会有不一样的“开门红”:1)消费的“含金量”在上升，除以旧换新加力扩围之外，服务消费是最重要的边际增量;2)投资向经济大省集中，但债务高风险省投资趋稳;一季度工作重心在化债，投资实物量节奏可能后移,预计二季度部分省份债务融资限制可能有所松绑，提振二季度投资实物量。

特朗普关税2.0的三种方案推演:1)仅沿用301，全年税率边际提升接近20%，拖累中国出口2.8%，抬升美国通胀0.3-0.7%;2)取消最惠国+限制转口，税率边际提升大于60%，中期拖累中国出口5.3%，拾升美国通胀0.4-0.8%;3)以关税为手段推动美元贬值以求贸易再平衡的“广场协议2.0”或“海湖庄园协议”，但解决不了结构性问题，对中国是一个机遇。

2025年宏观视角的三条投资主线:1)新一轮AI科技竞赛。各国货币的背后是劳动生产率的比拼，A|科技竞赛不会成为一场零和博弈;历次逆全球化的经验告诉我们，科技竞赛只集中在前两大经济体。2)中国内外再平衡。市场高估了财政货币政策解决经济问题的能力，结构性改革才是重点;服务价格的重要性高于商品价格，补贴型财政方向的重要性高于规模;社会保障催生服务消费繁荣，治理“内卷”促进产能出清，以及从GDP转向GNP的产能出海。3)不确定性对冲。如果产业趋势还看不清楚，大国博弈和中国结构性改革力度与节奏也还不明朗，对冲不确定性的黄金更受益。