赤峰黄金研究报告：高成长国际化黄金矿企，降本+增效下高弹性业绩释放可期.pdf

赤峰黄金研究报告：高成长国际化黄金矿企，降本+增效下高弹性业绩释放可期。赤峰黄金为我国少数具备高成长+国际化等多重属性的黄金矿业上市公司。公司主营黄金、有色金属采选业务，资源涉及中国、东南亚（老挝）和西非（加纳）三大区域7个矿业开发项目，国际化程度较高。公司产品秉承“以金为主”战略，涉及合质金、金精粉等多个品类，2018、2022 年先后收购海外金矿，产量进入快速爬坡期，至2023年黄金产量达到 14.35 吨。

高速度+高质量发展齐头并进，公司经营业绩进入快车道。根据公司业绩预增预告，2024年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润16.7 亿元到17.4亿元，同比增加 92.79%到 100.87%。其中，矿产金为公司营收（2024H1 占比89.56%）和毛利润（占比 96.09%）主要来源。与此同时，公司提质增效持续推进，2024年前三季度三项（销售、财务、管理）费用占营收比重为 7.18%，较2023 年下降2.42个百分点。

“降息交易”+“特朗普 2.0”双主线持续催化，金价上行动能充足。美国就业市场与经济运行从趋势上看持续放缓，但细分部门仍存在较强韧性。美联储本轮降息周期的时间或被就业韧性和通胀扰动拉长，但仍具备较大政策空间，增加了黄金的做多窗口期。特朗普2.0 的竞选承诺或进一步导致美元信用降低和通胀上行，若竞选承诺全部兑现，或将金价推向新高。同时，保护主义+大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑。

高黄金含量+高业绩弹性，内生+外延并行推进，公司有望持续实现量价齐升。受益于金价上行，横向对比公司有三个主要优势。1）全球来看，公司盈利能力显著高于行业平均水平：公司以美元计量的黄金全维持成本在全球行业处于第一四分位数。2）国内来看，公司黄金业务毛利占比较高：赤峰黄金的矿产金毛利占比（96.09%）显著高于其他公司。3）成本测算下公司黄金业绩弹性居于国内第一梯队：金价（637.85元/克，25 年 1 月 21 日）上涨 1%将对应公司归母净利润增量0.32 亿元（以24H1公司矿产金产量和归母净利润为基准），业绩弹性达到 4.57 倍。内生+外延并行推进，驱动公司产量稳步增长。内生方面，公司所属矿山重点建设项目进展顺利。公司预计 2024 年底五龙金矿年选矿产能提升至约70 万吨；2025年底吉隆金矿开采能力提升至约 30 万吨；2025 年塞班金铜稀土矿的年地下开采产能将增至80.6万吨；2028 年瓦萨金矿年选矿量增至约 330 万吨。外延方面，公司已于2024年递交在香港联交所主板挂牌上市的申请，我们认为，H 股融资有助于改善公司收并购现金储备，进一步扩大业务版图。

控费降本持续推进，文化建设+股权激励双措并举，利润空间增厚可期。公司持续严格控制资本开支，优化生产流程，降低采购成本。针对成本较高的境外矿山，两大金矿通过技改、引入第三方承包商等方式持续提升工程效率与选矿回收率；通过集采、加强库存管理、替代供应商等方式实现成本压缩。2023 年，公司以美元计量的黄金全维持成本降幅为 12.0%，同期，国际黄金生产商的平均全维持成本升幅为7.2%。王建华董事长上任后在公司推动践行“共生共长”的企业文化，先后推出两期员工持股计划，并于 2024 年 12 月公司公告了第三期员工持股计划管理办法及草案，充分调动管理团队工作积极性。