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固定收益专题报告：从政府工作报告看化债新进展。

节后信用债收益率整体下行

春节后资金面边际转松，节后首个交易日现券收益率纷纷下行，曲线平坦化后短 债性价比上升，1Y 国债和国开债周度分别下行 8.1BP 和 7.1BP，长债利率下行接 近前低后于周五出现止盈上行，但周内整体仍收涨。各品种/期限信用债周内收益 率普遍下行，普信债中短端整体表现较好，下行幅度多在 3-5BP 之间，城投债 5Y 和 10Y 表现相对更优；二永债中隐含 AA&3-7Y 表现相对较好，收益率下行多在 5BP 以上。利差方面，各品种 1Y 和 7Y 利差被动小幅走阔，2-3Y 利差普遍收窄 1-4BP。 5Y 及以上的长端利差表现分化，其中城投 5Y 利差收窄幅度整体较大。

曲线走平，关注短久期下沉空间

城投债短久期下沉策略占优，1Y&隐含 AA-、2Y&隐含 AA(2)利差回到 2024 年以来 的 70%以上，平均收益率也在 2%以上；高等级超长信用债同样具有一定的票息性 价比，如隐含 AAA 的 7Y 和 10Y 品种。二永债方面，大行二永债收益率普遍较低， 建议关注长久期品种；负债端较稳定机构可以考虑短久期下沉，截至 2025 年 2 月 7 日隐含 AA-&1-2Y 二级资本债收益率在 2.08%-2.19%之间，隐含 AA-&1-2Y 银行永 续债收益率在 2.25%-2.34%之间，绝对收益较为可观。

政府工作报告解读：15 地下调 GDP 增速目标

多数地区将 2025 年 GDP 目标增速设在 5%-6%区间，其中内蒙古、重庆、西藏、新 疆、湖北、海南在 6%及以上，几个经济大省如江苏、广东、山东则将目标设在 5% 左右。对比 2024 年，共有 15 个地区下调 GDP 增速目标，下调幅度多为 0.5pct， 仅天津上调 GDP 增速目标，其余地区则基本与 2024 年目标持平。较多地区下调 GDP 增速目标，或与部分地区未完成 2024 年经济增速目标有关。下调 GDP 目标增 速的地区中，仅福建的 2024 年 GDP 增速达到当年设定目标，多数地区不及目标。

政府工作报告解读：18 地下调一般公共预算收入目标

多数地区将 2025 年一般公共预算收入目标增速设在 2%-4%区间，内蒙古、甘肃、 重庆、辽宁、新疆、北京、河南及湖南设在 4%及以上，贵州、云南、安徽、四川、 河北、上海则设在 2%左右。对比 2024 年，共有 18 个地区下调一般公共预算收入 增速目标，吉林、海南和四川的目标下调幅度较大，新疆、陕西和广东的增速目标 则与去年基本持平。多地存在一定的财政增收压力，部分地区实际收入未达 2024 年目标增速，如云南、山东、河北、北京、河南、上海、湖南、海南等地。少数地 区公布了 2024 年政府性基金收入增速，吉林、河北、海南同比下滑超过 10%。

政府工作报告解读：地方化债如何表述？

对于 2024 年的化债工作成效，各地主要概括为融资成本下降、融资平台数量压降、 部分区域隐债清零等。具体来看，重庆、天津等地提到融资成本实现下降；辽宁、 贵州、甘肃、内蒙古、宁夏、江西、湖南、河南等地提到推动融资平台数量压降； 内蒙古、新疆等地提到部分区域内实现隐债清零。对于 2025 年的化债目标及相关 规划，各地主要概括为推动融资平台数量压降与转型、推进存量隐性债务置换、加 快资产盘活等。