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固定收益专题报告：减持新规、熊牛转换下的私募EB资产再探。

一级市场：发行平稳，条款多元

（1）发行概况：当前存量私募 EB 为 73 只，合计 904.5 亿规模，近三年发 行规模均维持在 300-350 亿元区间，大规模私募 EB 占比明显提升，我们对 私募 EB 发行场所、期限、发行主体性质、评级、主承券商等均做了梳理。

（2）条款设计上的规律：私募 EB 使用固定利率方式较多，一般略高于对应 转债，近年来发行的 EB 大多带有利息补偿；在正文中我们统计了赎回、下 修、回售条款的常见形式及特殊案例，值得注意的是，很多标的没有回售条 款，部分私募 EB 不含下修条款，而有的私募 EB 还带有自动下修条款；换股 条款方面，初始换股价设定和发行人的发行初衷关联较大，一般减持型（偏 股型）的 EB 初始换股价较低，减持型 EB 还通常对应更低的票面利率。

（3）发行进度及形式变化：我们探究了近几年发行数量减少是否和发行耗 时变长、项目相对停滞有关：从已完成发行的项目来看，各项目发行前耗时 并未明显变长；此外发行形式上，分期发行依旧常见。

二级市场：分化明显，部分新券成交活跃

（1）交易热度及市场表现：私募 EB 在二级市场的流动性较差，从深交所披 露的数据来看：交易热度方面，个券间分化明显，部分个券交易活跃；市场 表现方面，2024 年深交所私募 EB 平均涨跌幅为 4.41%；个券上 24 广州数字 科技 EB、24 明德 EB 全年交易活跃，且为投资者带来可观回报。

（2）主要市场参与者：深交所网站目前暂停披露可交债的主要持有人数据， 我们参考上交所月度披露的情况（为公募+私募 EB 合并口径，包含 G 三峡 EB2）：EB 的主要投资群体为券商自营、企业年金、信托、保险等，趋势上 券商自营占比提升较明显。

（3）退出情况及收益统计：私募 EB 主要退出形式为转股+到期，2024 年转 股退出比例明显降低；我们统计了转股退出 EB 的存续期间最大换股价值、 和到期退出 EB 的票面利率+补偿利率情况，多数收益可观。

2024 年热点话题再探讨

（1）减持新规如何影响私募 EB？我们探讨了——相关规则出台后私募 EB 发行节奏是否变化？是否有因政策变化而终止项目的情况存在？发现 2023 “8.27 减持规定”对私募 EB 发行影响有限，但 2024“5.24 减持新规”后发 行放缓；“8.27”后终止的私募 EB 项目有 3/5 不再符合“减持新规”要求。

（2）私募 EB 的违约风险如何？2024 年可转债市场曾因信用风波经历了一波 寒冬，对于私募 EB，投资者不免担心其会出现违约风险。通过梳理发现，私 募 EB 在历史上发生多次违约，应加强对信用风险的评估，我们在正文中从 行业特性及发行主体财务方面给出信用评估的可关注指标，供投资者参考； 即便私募 EB 发生违约，也可通过转股降低损失。 总体来看，私募 EB 具有较好债底保护，历史来看投资收益也较为可观，在 对发行主体资质进行充分甄别后，不失为一种值得期待的资产。