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2025年海外策略展望：没有逆转（大类资产篇）。2025 年全球大类资产展望，基于两大核心假设：一是，2025 年全球基 本同步位于降息大周期，美联储上半年停止降息；二是，全球经济分化， 美国或呈现“V”字走势。具体参考《2025 年海外策略展望：降息周期 下的新一轮复苏（经济篇）》 相对确定的是：全球经济下行，美国经济或是“独一份”的超韧性存在； 相对不确定的是：特朗普上台后政策发力情况尚不明朗，会对全球经济 及资产产生扰动。

全球股市：回顾 2024 年，有“循环往复”，预期与现实反复碰撞的主题， 比如：“软着陆”vs“衰退”、“成长”vs“价值”、“特朗普交易”vs“哈 里斯交易”；也有贯穿全年的主题，比如：AI 和并购重组概念。 2025 年，我们认为以上交易主线中，有望得到延续的是：“软着陆”、“成 长”、“特朗普交易”及“AI 和并购重组概念”。 美股：预计全年呈现“V”字走势，二季度或是关键转折点。美国经济 具备扩张动能，整体先降后升，美股跟随经济走势或呈现先下后上特征。 关注：“AI”、“降息”、“便宜”以及“特朗普交易”。 欧股：预计整体回报偏弱，但德国或能“脱颖而出”。考虑到欧洲经济 陷入停滞，未来宏观及政策不确定性较高，以及欧股已经不再便宜，我 们认为 2025 年欧洲股市整体将继续疲软。 日股：仍具有投资价值。2025 年，我们认为日股在温和的通胀和复苏的 经济前景下，叠加企业改革增厚日股 EPS，日本有继续投资价值。 印股：整体保持谨慎。2025 年，我们有三重顾虑：经济增长持续性减弱、 谨慎的监管及收紧的财政政策、估值过高。 港股：将迎来进一步修复。2025 年年初国内政策空间打开，带来经济改 善预期，市场风险偏好上升。叠加估值低位，港股预计进一步回升。

全球债市：全年震荡走熊。2025 年在美、日经济加速修复复苏的背景 下，美联储降息停滞时点前移，日央行加快货币正常化步伐，推动经济 水平持续改善。债券市场全年围绕经济基本面与政策出台情况波动，预 计收益率反复震荡走熊，2025 年美国、日本债券熊市行情持续。 美债：易上难下，全年呈“V 字走势”。2025 年上半年，经济偏缓+财政 偏紧预期利好美债。2025 年下半年，考虑到全年经济稳增长及更高的通 胀背景下，预计美债利率全年中枢在 4-4.5%。 日债：利率上行警告。日本通胀升温带领 BOJ 加息预期，软日元趋势持 续给长端日债利率带来压力。

全球商品：黄金吸引力依旧，原油延续低位震荡。 黄金：预计增速可能放缓，但仍具有较大吸引力。2025 年，情绪面将进 一步推升黄金价格，但相较 2024 年影响会有所放缓。我们预计 2025 年 黄金交易将更多地从情绪面交易向基本面交易切换。实际利率等基本面 因素对黄金的影响逐步放大。如果明年上半年降息延续，实际利率向下， 金价上涨的空间更大，下半年或结束降息，可能导致黄金价格增速放缓。 原油：延续低位震荡。在发达国家需求疲弱以及美国、加拿大等非欧佩 克国家增产的影响下，原油市场供给相对过剩，油价预计延续低位震荡。 基本金属：价格温和修复。受益于全球通胀预期的回升以及中国宽财政 政策对内需的刺激，价格逐步修复，其中铜、铝等有色金属价格修复弹 性大于铁矿石等黑色金属。