2025年度资产配置策略：顺势而为，见“风”使舵.pdf

2025年度资产配置策略：顺势而为，见“风”使舵。从国内经济政策、监管政策、海外政策落地三个方向上，我们认为，市 场对部分政策的预期已经反应在目前的市场交易信息当中，与 2024 年 市场所呈现的状态一样，政策方向已经确认，但对于力度和时间节点的 判断不甚明确。基本面数据初现拐点，整体跟随基本面确认过程平台式 向上，但市场短期在基本面持续向上的判断上仍存疑虑，走势仍有波折。 因此，在明年的全年节奏上，我们认为应该“乘风而行”，上半年，海外 宽财政预期带来的美元上行风险和未明确时段的加关税预期可能压制 A 股估值中枢，在此期间，由于政策应对和基本面传导时滞的影响“风 力”较弱，指数性机会概率偏低，策略选择上倾向于“不转舵”，关注高 股息+被美压制的科技产业国产替代机会，呈现高股息+小盘科技的哑铃 结构。下半年，如果能看到 CPI 拐点向上、PPI 持续改善，企业盈利周 期拐点出现，顺周期政策的执行效果渐显，“风力”加强后，A 股可能有 更好的指数型机会，市场风格也有望顺着基本面改善的“风向”，此时 向传统行业的大盘成长“转舵”。

2025 年指数震荡向上：2025 年，我们需要综合考量政策变动带给市场 冲击与支撑。我们对各项政策的综合来评分显示，正面因素可能略占优。 因此，从风险偏好视角来看，市场整体呈现的状态可能为震荡向上的趋 势。在此期间，市场的波动主要来自于各项政策落地之前的预期引导， 随着政策或基本面验证逐渐临近，市场悲观预期的传导回归基本面的事 实有望指引市场波动时间缩短和振幅减弱。在经济基本面趋势改善的情 况下，预计本轮政策交易的“市场底”在 9 月已现，后续的随着成交额 回升逐级拔高。10 月以后的成交额低点对应的指数低点约在高点向下 调整的阶段性底部附近，大概率成为 2025 年指数点位的区间下沿。

盈利拐点在 2025Q2：综合价格形势和政策取向来看，2025 年 PPI 预计 仍然偏弱，但好于今年。因此，盈利趋势上来看， 2025 年 6 月经历第 二次跟随价格脉冲下行后确认再度上行的趋势较为明显。政策效果有望 在 2025 年逐渐见效，内需有望逐渐回升，在 PPI 环比增速-0.1%/上半年 -0.1%下半年 0/环比增速 0 的三种假设条件下，全部 A 股 2025 年全年 的盈利增速预测值为 2.79%/2.84%/3%，全部 A 股（非金融）2025 年全 年的盈利增速预测值为-3.8%/-3.66%/-3.24%。价格和盈利拐点在 Q2，若 均迎来改善，基本面验证的高点有望实现突破。

结构上看，利润和价格同时在低位徘徊的状况持续，在整体盈利仍然处 于低位，传导受阻的情况下，我们基于行业拐点，从结构上试图寻找行 业盈利的突破方向。从 2024 年以来的各行业盈利变化来看，大部分行 业的月度利润率在持续提升，但大部分行业 PPI 价格尚未转正，从量来 看，传统消费制造行业食品饮料和纺服、前期产能大幅扩张的医药、电 子等行业目前产能利用率较低，也出现了量升价降的趋势。综合三维度 观察，仅有 4 个行业满足量、价、利润率走势均有改善的条件，分别是 非金属采矿、热力供应、铁路船舶和传媒，这些行业互相之间的相关度 不高，除建材外，其他行业与经济基本面的相关性也偏小，且各自具有 相对坚实的逻辑。例如，传媒行业的影视短剧、谷子经济等方面是低成 本小众消费的分支，在消费整体低迷的情况下，先以以价换量的模式巩 固客群，形成黏性后成为“软刚性”需求，在单一的细分赛道不断扩大 市场占有率，从而形成稳定的盈利扩张模式；航运船舶板块受地缘、经 济、海外政策等事件影响较大，长期产能出清的过程中，供给端持续偏 紧，运价持续提升，船舶周期景气度有共识，叠加国内并购重组预期， 盈利有望实现持续提升。