原油行业专题报告：迈向2025，供需该如何展望.pdf

原油行业专题报告：迈向2025，供需该如何展望。震荡背景下，石化板块有望迎来战略级配置机遇。在油价上行时期，石化 板块往往可以实现优异的相对表现。以 2014-2015年的彼轮牛市为例，在 前期油价下行阶段，化工整体表现弱于大盘。而在油价上行阶段 （2015.3.17-2015.6.12），WTI 油价上涨 38%，石化板块上涨121%，实 现了领先于上证指数（+47%）的亮眼表现。近期，在地缘、供给、需求 均存在变化因素的背景下，油价波动的可能性增大。我们认为，若油价（在 超跌或盘整后）进入阶段性上行，石化板块有望迎来战略级配置机遇。

宏观层面：美联储以“非常规”方式开启本轮降息周期，静待需求企稳。 2024 年9月，美联储以降息50BP的方式开启新一轮降息周期。据我们复 盘，在1980年以来的7轮降息周期中，油价多数情况由于需求疲软，走 势相对偏弱。若降息中后期经济进一步恶化至衰退，油价也存在大幅下跌 的可能。因此，在中期全球宏观经济面企稳前，我们认为油价或将在一定 时间内受到衰退预期的压制。

需求层面：近期增速放缓，远期不宜过度担忧。我们用全球 GDP 增长对 需求的贡献值与新能源渗透造成的拖累值之差作为需求变动的测算依据： 2000-2023 年全球原油年均增速为 157 万桶/天（1.8%），期间对应全球 实际GDP平均增速为3.3%。据此我们估测，2024-2026 年全球GDP增 长所支撑的原油需求增量约134、141、143万桶/天（对应增速为1.3% 1.4%）。此外，我们测算新能源车渗透与燃油车效率提升或对原油造成33、 48、52万桶/天的需求拖累，综合导致原油预期需求增量分别为101、93、 90 万桶/天，而目前全球原油总需求约为1亿桶/天。

供给层面（非OPEC）： 2025非OPEC原油供给增长或已满足全球需求增量。据EIA预测，2025年全球非OPEC地区新增原油产量将达162万 桶/天，其中 71%的增长由美国、加拿大、圭亚那、巴西四国贡献。再对 应到供给、需求的增量进行比较，IEA、EIA预计2025年全球原油需求增 量分别为100、122万桶/天，而全球非OPEC原油供给增量为150、162 万桶/天，两大机构对供给增量超出需求增量差值的预测分别为+50、+40 万桶/天，预计2025年非OPEC供给增长已满足全球需求增量。因此， OPEC+的供给变化将成为影响原油供需格局的关键。

供给层面（OPEC+）： OPEC+减产或面临逆转，关注伊以局势演绎。 OPEC+供给上行因素：经复盘，我们发现2022年以来的三轮减产过程中， OPEC 实际减产规模不及约定减产量。同时，其产量是以月为基准逐渐增 加。因此我们预计，明年1月新一轮220万桶/天减产取消后，未来12个 月内OPEC+18/OPEC-9国的预估增产量分别约60/52万桶/天；OPEC+供 给下行因素：由于伊以局势升级，美国政府宣布将进一步扩大对伊朗油气 制裁。目前。伊朗仍处于OPEC 减产豁免行列。若制裁加剧切实导致供给 减少，则伊朗潜在回吐量（2023年以来共增产71万桶）可与OPEC+预 期增产量形成一定对冲。