晨光生物研究报告：棉籽板块为何亏损.pdf

晨光生物研究报告：棉籽板块为何亏损。2024年晨光生物业绩出现大幅下滑，前三季度归母净利润同比下降84.3%， 主要原因是棉籽业务遭受大幅亏损，子公司新疆晨光上半年实现营收18.15 亿元，同比减少12.3%；实现归母净利润-5495万元，同比减少近1亿元； 前三季度，晨光生物对存货（主要是棉籽类产品）计提减值准备8268万元。 由于棉籽板块历史表现较为稳定，而今年的大幅波动对晨光生物造成了巨大 影响，因此我们通过讨论棉籽板块亏损的原因，为明年的修复预期提供支持。

新疆晨光主营业务分为加工业务和贸易业务两部分，其中加工业务贡献营收 近7成，贡献毛利近8成，加工业务中，棉籽蛋白和棉籽油为主要产品，合 计贡献约5成营收和6成毛利。由于这两个产品对业绩贡献程度较高，且棉 籽各产品价格之间有一定相关性，因此，这两个产品的情况很大程度可以反 映棉籽板块整体情况。棉籽蛋白和棉籽油分别对我国饲料安全粮食安全有着 重要意义，目前市场占比较低，在政策和成本的推动下有望进一步成长，今 年的波动主要来自价格影响。

棉籽加工行业较为传统，成本构成中原材料占比极大，使有限的利润空间对价格波动较为敏感。2023榨季初期，受大豆丰产预期以及棉花产量下降的共 同影响，棉籽供需暂时性失衡，在产品价格大幅下跌的同时，原材料成本跌 幅有限，成本与产品之间价差收窄，基本确定了全年难以盈利。虽然新疆晨 光参照行业通行做法实施了对锁+基差+套期保值的经营模式，但其功能可以 在正常年份平抑波动、锁定利润，而不能扭转原料产品价格空间有限甚至倒 挂的局面。

而随着新一榨季的到来，去年面临的诸多不利因素将得到重置的机会。目前 新一采收季已过去1/3，原料成本稳定在较低水平，棉籽蛋白和棉籽油相较 去年均有改善，存在较为理想的利润空间，考虑到其在棉籽板块整体业务中 的重要占比，以及公司在业务流程和风险把控方面的优化，我们认为可以基 本反映明年业绩回暖的确定性。