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2024年三季报个股组合与行业组合：基本面定价何时回归？上期组合表现（基于 2024 年中报，统计区间 2024/9/1-2024/10/31）： 【景气成长】：收益 19.3%，相比沪深 300 超额收益 2.1%； 【细分龙头】：收益 19.4%，相比沪深 300 超额收益 2.2%； 【中性股息】：收益 15.3%，相比沪深 300 超额收益-1.9%。

本期话题：基本面定价何时回归？9.24 行情以来，市场由流动性驱动 的特征特别明显，从指数表现上来看，低价、小市值、定增重组、亏 损指数大幅领涨市场。在这种行情之下，市场对于基本面选股、基本 面定价的关注度降至冰点。那么，我们如何看待行情风格的轮动特征， 在什么时候需要加大对基本面的重视程度？

牛市前期领涨的标的有什么财务特征？（1）增速：市场底部之后的 1 个季度，个股涨跌与业绩增速的相关性可能较弱，比如 2008 年、2022 年，但第 2 个季度开始，增速的有效性大幅提升。（2）估值：市场底 部之后的 1 个季度，多数时候涨幅靠前的个股都有显著的低估值特征 （PE 分位、PB 分位），比如 2008 年、2012 年、2018 年、2022 年， 但第 2 个季度开始，估值的有效性变得不确定。（3）股价：市场底部 之后的 1-2 个季度，多数时候涨幅靠前的个股有比较明显的低价股特 征，比如 2008 年、2012 年、2018 年，但第 3 个季度开始，低价股 特征淡化，甚至高价股涨得更好。（4）市值：市场底部之后的 1-2 个 季度，涨幅靠前的个股体现出一定的小市值特征，比如 2008 年、2016 年、2022 年，但第 3 个季度开始，小市值特征淡化，甚至大市值涨得 更好。（5）盈利预期：市场底部之后的涨跌表现，与未来 12 个月的盈 利一致预期关系不大，甚至有些年份表现出负相关性。

从历次市场底部演绎的规律来看：业绩仍是涨跌的核心决定因素，基 本面缺席的时间通常不会超过一个季度，即使在牛市证伪的年份 （2022 年），基本面也是防御的配置首选。

此外，历次底部的风格轮动规律（大小盘、高价低价、大市值小市值、 高估值低估值），背后的决定因素还在于业绩的相对变化。这可以用净 利润增速的相对变化（增速差值），或者 ROE 的相对变化（ROE 差值 或比值）来进行衡量。往前看，亏损股/微利股指数的超额收益可能还 会持续一段时间，因为业绩的低基数效应仍在。中期来看，不管财政 扩张力度超预期还是低于预期，绩优股都是较确定的回归方向。