金工年度策略：基钦周期量短期，康波周期辨长期.pdf

金工年度策略：基钦周期量短期，康波周期辨长期。2025 年观点：海外风险资产预计上行至2025Q1，明年推荐美元。全球基钦周期上行至本轮周期高位附近。全球股票上行趋势尚未结束，由于 指数点位通常比同比序列拐点滞后 4-5 个月，我们判断海外上行趋势或延续 至2025Q1。A股本轮上行周期的涨幅落后于海外股指，目前配置性价比高于 海外。全球商品也处于本轮上行期尾声，未来大概率和股票同步波动。美元 目前或处于筑底阶段、将进入周期上行通道，我们判断明年美元更优。全球 利率近三年走势与周期背离，由于康波下行期美国债务可持续性变差，长期 利率中枢或上移。目前全球CPI扩散指数周期上行，明年存在二次通胀风险， 海外债券投资需关注美国经济基本面，长端利率可能维持高位甚至上行。

经济周期上行、下行阶段资产收益分化明显，风险资产在上行期表现更佳

在经济周期上行和下行阶段，各类资产收益分化明显。股票、商品资产在上 行期的收益率和胜率均高于下行期，如标普 500 指数在上行、下行期的月 均收益率为 1.65%、-0.48%，月度胜率为 73.5%、54.6%；债券和美元指 数则在下行期表现更优，其中需注意海外债券近三年走势与周期规律背离。 我们由此判断周期是推动资产长期收益变化的关键力量。从周期角度来看， 美元当前处于筑底阶段，有可能成为明年表现较优的资产。

海外股票预计上行至2025Q1，商品和股票周期接近，大概率同步波动

海外股指目前上行趋势尚未结束，但在周期视角下已来到顶部区域附近，由 于指数点位拐点通常比同比序列拐点滞后4-5个月，我们判断海外股票上行 趋势或延续至2025Q1。本轮美股盈利周期滞后于股票，预计上行至明年中 期，目前仍对美股存在支撑。从估值视角，标普500的PE_TTM目前处于 较高水平，且其相对美债的风险溢价已跌至零轴下方，未来估值向上空间或 受到压制。从技术分析视角，当前美股或处于基钦上行周期“波浪式上涨”的 最后一浪。全球商品在本轮上行期尾声阶段大概率和股票同步波动，在细分 品种中推荐具有长期投资价值的黄金。

A股上涨潜力或高于海外，行业配置推荐持有红利底仓，适度超配成长

目前全球股票整体仍处上行趋势中，考虑到 A 股本轮上行期的涨幅明显落 后于海外股指，筹码相对更有性价比，而且估值合理，盈利能力有筑底回升 迹象，未来上涨潜力可能高于海外。行业配置层面，目前基本面复苏趋势仍 不明朗，政策效用有待观察，我们推荐持有红利底仓，适度超配成长。具体 到细分行业上，成长板块内推荐景气度改善显著的电子和国防军工，红利板 块内推荐股息率更高的煤炭、银行和石油石化。

海外债券投资需关注美国经济基本面，长端利率可能维持高位甚至上行

在降息周期中，短端利率跟随政策利率下行，但长端利率受到的影响因素较 多，下行趋势可能并不顺利。由于康波周期下行，美国政府债务可持续性在 变差，长期利率中枢或会上行，高利率、高通胀、高财政赤字的环境可能同 时或者交替出现。短期来看，美债利率大概率在降息预期的不断反复中出现 宽幅震荡；中期来看，驱动利率变化的力量是美国经济基本面，美国经济如 果较强则不利于长端下行；长期来看，驱动利率的力量是通胀水平，积极的 财政政策和宽松的货币政策大概率会带来二次通胀，通胀将约束利率的下行 空间，甚至可能导致利率上行。