华峰化学研究报告：聚氨酯产业龙头，尽显全球成本优势.pdf

华峰化学研究报告：聚氨酯产业龙头，尽显全球成本优势。行业价差下行空间有限 ，景气底部下看好未来复苏前景。 氨纶行业已进入新增产能投放末期，新增产能主要集中于以华峰为代表的头 部企业，伴随下游纺服恢复以及产品低价下添加量的提升预计行业供需有望 修复，预计 2024-2026 年氨纶过剩供给分别为 1.5/4.3/3.9 万吨（对应开工 率 75%/73%/84%）。己二酸行业未来仍有较多新增产能预期，但考虑国内 与海外现有 310 万吨高成本环己烷法装置，在产品价差挤压明显环境下预 计仍有清退预期，考虑尼龙 66 投产拉动需求，2024-2026 预计过剩供给分 别为 12/35/40 万吨（对应开工率 60%/55%/55%）。鞋底原液需求相对平稳， 目前市场份额主要集中在公司，预计公司份额仍有提升空间。

三大产品规模领先，成本为王彰显全球竞争优势。 公司现有氨纶产能 32.5 万吨，在建 20 万吨，得益于良好的质量控制下游认 可度高，常年保持满产满销，凭借持续的技术创新与成本控制公司氨纶单吨 生产成本低于同行 5-10%，行业毛利整体亏损背景下公司仍能保有 10%以 上毛利率。公司己二酸产销全球第一，依托集团产业链配套产能消纳具有保 障，内部潜在需求合计 112 万吨，确保开工率常年高位运行，得益于单吨投 资低、自备电厂、原材料集采等因素，公司产品毛利率高于同行公司 10-20pct。2023 年中国鞋底原液公司产能占比 41%，产量占比 62%，拥有 较高产品议价权以及大客户订单数量，鞋底原液行业公司话语权较大。

我们与市场观点不同之处。 市场担忧氨纶/己二酸供需关系进一步恶化，我们认为行业整体亏损下价差 下行空间有限。氨纶新增产能投放已接近尾声，伴随消费量的增长供需关系 有望改善；己二酸价差收窄下落后产能有望退出、新增产能实际落地或有限。