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港股投资方法论：流动性视角看降息后的港股。联系汇率制下，港股流动性初探。 1、在联系汇率制的框架之下，香港金管局通过自动利率调节机制及刚兑保证承 诺来维系汇率稳定。 2、基于此，我们将港美利差作为衡量中国香港市场流动性的关键指标，并梳理 出两条流动性的关键传导路径：港元触发弱方保证水平—金管局买港元卖美元— 基础货币减少—市场流动性收缩—港股估值中枢下行；港元触发强方保证水平— 金管局卖港元买美元—基础货币增加—市场流动性扩张—港股估值中枢上行。

复盘美联储降息周期下，港美利差对港股影响几何。 1、定性视角下，美联储降息确实会对中国香港市场流动性产生影响，且影响在 降息初期更为显著；然而，流动性的释放不一定完全对应股票市场的上涨。与其 他降息交易的特征类似，经济是否衰退和宏观因子传导到盈利端的通畅程度均是 影响港股市场的重要因素。而这点的传导逻辑有二：一是投资港股的全球资金会 因为经济/金融危机的爆发而降低风偏；二是港股分子端主体为中国资产，与中 国经济复苏预期息息相关。 2、定量视角下，流动性视角下港美利差与港股确实存在负相关的关系。然而， 考虑到中国香港市场分子端、分母端定价来源的复杂性，降息带来的流动性改善 只是港股牛市的基础，牛市进一步需要：分子端中国资产的复苏+分母端外资风 险偏好的稳定。

本轮降息周期下的港股：流动性改善落地，短期仍需时间换空间。 1、通过复盘本轮美联储降息前后的港股行情，我们认为可以从“基本面/流动性” 和“预期/现实”的轮动来理解。结合国庆节后的利率变化和汇率变化，我们认 为当下美联储降息对中国香港市场流动性传导的有效性较为明显，但持续性或受 美国二次通胀干扰，降息之路仍然波折。 2、从推动力来看，得益于外资对降息周期下的港股市场青睐度抬升+高性价比 下各路资金逐渐加仓，中国香港市场流动性宽裕对港股的积极影响方向确定，但 考虑到前期政策博弈过度，外资 Long only 资金的转向与加仓并非一日之功，短 期来看港股仍需“时间换空间”。此外，南向资金视角，相比于 2020 年，本轮降 息周期下的南下情绪尽管仍然积极，但驱动已有所不同。往后看，随着三点预期 的依次落地（国内政策进一步积极预期、联储降息预期、美国大选预期），港股 或进入流动性改善后的新一轮慢牛。 配置上，建议关注：流动性改善后的慢牛——（1）降息趋势确定，利率敏感叠加盈 利预期改善：互联网龙头、医药；（2）高分红，中长期配置价值凸显：公用事业、 银行、通信运营商。