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裕同科技研究报告：国内精品纸包装龙头，3C包装主业筑基、多元成长可期。裕同科技：国内知名的精品纸包装龙头。公司以消费电子包装起家，在全球 3C包装中市占率领先，近年积极拓展了烟酒、化妆品、大健康、文创与高端 食品等高附加值的大消费包装领域，深度绑定核心客户。2014-2023年收入 与净利润复合增速17.1%、11.0%。立足当下，大额资本开支阶段性结束、智 能工厂加速复制与高毛利率的新业务持续拓展，盈利能力边际向上。

包装行业易守难攻，裕同凭成本效率与服务筑护城河。1）产业链低议价环 节跑出的百亿龙头：纸包装行业具有准入门槛低、上游窄下游宽与存在运输 半径限制等特点，国内CR8约18%，格局分散。公司聚焦的是易守难攻的精 品纸包装领域，覆盖消费电子、高端烟酒和消费品等领域的优质大客户，合 作时间长且稳定，生产基地全球布局、产业链延伸服务能力强，筑就护城河。 2）海外之经验借鉴：参考北美造纸包装CR4从1970年的25%提升至当前的 70%，预计国内也将走向集中度提升的历程。复盘北美纸包装巨头WestRock 的成长史可见，无论是横向拓终端市场或是纵向产业链延伸，龙头对优质标 的的收并购是提份额的重要手段。

消费电子包装：边际复苏、景气向上。全球消费电子包装规模超300亿元， 裕同在以智能手机、平板电脑与PC为主的3C包装中市占率约30%，基本实 现了对3C客户的全覆盖，2022年收购仁禾与华宝利切入软包装与智能硬件 领域、强化产业协同。当前消费电子需求积极复苏，23Q4/24Q1/24Q2全球智 能手机出货量分别同比+8.5%/7.8%/6.5%，展望后续，技术创新与AI终端落 地有望加速消费电子的创新周期与换机潮，基于提老客户份额、拓新客户与 客户拓新品的逻辑，公司3C包装业务依然具备看点。

烟酒包、环保包等多元拓展的空间探析。大消费包装市场的天花板不低于3C 领域，根据我们测算，国内烟酒、化妆品等主要消费领域的包装产值预计有 望达到950亿元，以纸代塑趋势下海内外餐饮环保包装预计也具备750亿元 的市场规模。公司目前在烟标、酒包、化妆品包装与全球环保包装的市场份 额分别为4.0%/2.7%/1.8%/3.1%，拓客户、提份额的增长路径值得期待。