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2024年中期投资策略报告：港股前景向好，估值修复空间充足，关注互联网板块投资机会。腾讯聚焦业务高质量增长，利润率显著提升&股东回报增强， 估值具备吸引力。游戏方面，DNFm 新游表现亮眼，常青游戏运营表现回升，同 时优化渠道推广策略带动毛利率提升。广告方面，AI 对广告 精准投放效果的优化改善板块长期潜力。此外，视频号目前 Ad Load 并不高，具备一定上行空间。总体来看，高质量增长战 略性利润增速持续高于收入增速，反映业务真实质量增长。

小米造车业务 0-1 推进顺利，核心主业利润稳定性较高。短期 看小米汽车销量超预期的估值基本释放，由于小米汽车目前是供 给侧逻辑，一期工厂产能基本释放，全年 10-12 万台交付量基本 反映在目前市值中，后续主要看二季度公司分拆造车业务的整体 毛利率和亏损情况，基于销量超预期及供应链能力，小米汽车的 亏损情况有望超预期。小米的估值弹性接下来还是看传统业务的 经营边际改善情况，一方面 IoT+互联网仍然保持较高增长，另一 方面手机高端化战略+海外渗透率扩张的逻辑依然成立，潜在的 风险点在于 BOM 成本提升高于市场预期及下半年竞争加剧导致 价格战严重，影响主业利润。

快手流量基本盘稳定增长，股东回报加码，估值具备吸引力。 在进一步回归社区基本面，重视差异化运营，拓展更多生态场景 等策略的带动下，快手流量大盘仍然能保持稳中有增的状态，我 们认为未来两年内快手用户将保持中个位数增长，时长将稳定在 120-130 分钟之间，今年下半年将达到 4 亿 DAU 里程碑。此外， 公司宣布 160 亿港币的三年期回购计划。未来三年，按照均匀回 购计算，快手对应股息率为 2.2%。目前快手现金流充裕，在手广 义现金达 637 亿元，回购确定性较强。在核心主业高增速+加速 释放利润节奏+股东回报的基础上，快手目前对应 24 年 forwa rd PE仅为 11.5x，具备较强估值吸引力。

Temu 放量节奏或将影响拼多多估值切换节奏。随着 Temu 尤其是半托管的放量，拼多多的估值切换有望重 现 2023 年下半年节奏，不考虑主业利润的超预期释放，单纯 Temu 就能为多多带来充分的估值修复和扩张空间。 主站方面，随着体量的增大，降速压力确实存在，抖快等前期高增长平台也面临相似境遇。传统淘宝京东增速 回升，看似 GMV 增速 gap 在收窄，但多多增速依然显著高于淘宝京东，主业的估值 gap 相比增速 gap 依然低 估，淘宝京东低价策略对多多的冲击终究有限，背后由流量逻辑和供应链逻辑决定。主站的韧性更多来自货币 化率的提升以及利润率的提升。

阿里巴巴：低估值+高股息率+进通催化。主业方面，市场或担心淘天 take rate 和 margin 端下行压力，变现 率下行与回归淘宝战略有关，根源还是为了稳市占，利润释放终有时，但做大收入和稳市占在当前阶段更难能 可贵。随着抖快电商、拼多多 GMV 增速逐步降速，以及老牌平台阿里、京东增速的逐步修复，预计电商平台间 的增速 gap 有望继续收窄，估值也有望收敛。其他业务方面，云智能业务未来预计将在保持适当利润率的前提 下更注重收入端增长，AIDC 虽然亏损扩大，但依然为集团收入增长最快的板块，是集团主要的收入驱动。当前 估值仍处在历史低位，阿里的估值修复远未结束，持续性仍仰仗港股贝塔和自身基本面的继续改善，高股东回 报水平提供重要支撑。此外，今年下半年阿里巴巴港股有望完成二次转双重并进入港股通，带来增量南下配置 资金。