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贵金属行业专题研究：黄金与比特币，“美元资产替代”逻辑推升全球通货需求。比特币价值跻身全球前列，其投资敞口拓宽。根据 companiesmarketcap 在 2024 年 6 月 10 日统计数据，比特币全球市值达 1.366 万亿美元；超 越 Facebook 母公司 META 成为全球第九大资产品类，仅次于白银的全球 1.68 万亿美元市值；根据 COINMARKETCAP，截至 2024 年 6 月 9 日，全 球加密货币市场中比特币市值占比 53.9%位列第一。2017 年，全球最大 的衍生品交易所运营商——芝加哥商业交易所（CME）开始比特币期货交 易，比特币全球投资敞口扩大，其整体规模亦不断扩张。同时伴随着全球 范围内美元信用体系受损，美元信用货币内在价值趋弱；比特币作为总体 数量有限且被 CME 纳入交易体系中的投资品，在海外市场或将规避美元 信用货币超发所带来的通货膨胀效应，展现出类似“通货”的抗通胀属性。

黄金已实现定价框架切换，揭示市场对于通货需求。进入 2024 年后， COMEX 黄金价格与美元实际利率出现同步趋势性上行，这似乎与传统的 分析框架相悖；我们在国盛有色外发报告：《黄金观察其三：实际需求支 撑金价，需求弹性凸显黄金稀缺性》中提到了“黄金与美元资产的相互替 代性推动定价框架切换”；随着美国通胀高企及对俄罗斯的严厉制裁，美 元信用受到冲击，全球去美元化进程加快，黄金也与美元形成了直接的博 弈关系，推动了全球实物黄金需求持续增长，解释了央行购金潮的直接原 因；在全球经济趋弱压力与美元信用出现裂痕的同步作用下，黄金或跨过 了其他信用货币成为了美元资产的直接替代；基于避险资产配置的情况 下，黄金价格独立性或推动其成为美元及美元资产的主要替代。

美通胀强韧性但经济下行隐忧仍存，持续看好金价中枢向上弹性。自 2020 年开始美国奉行“宽财政、紧货币”政策组合，以扩大政府支出为主要刺 激手段并开启强紧缩周期；基于高政策利率的美债市显著抬升了经济及投 资活动的机会成本。而随着全球美元信用体系动摇以及政府债规模的持续 扩大，寻求美元替代大类资产将成为全球避险资金的长期热点。而中远期 看，高利率环境不断延续或将放大经济下行压力；黄金作为非美资产替代 在经济下行压力升温时避险属性将逐渐凸显，非投机头寸在美联储宽松不 及预期或降息时点后移时为金价提供支撑，金价将长期受益于美联储降息 空间与避险溢价双线逻辑，持续看好美元资产替代逻辑下金价中枢弹性。

审视黄金与比特币间关系，当前人类生产力水平下比特币还不足以替代黄金成为新通货。新通货的产生基本满足以下条件：1）新通货本身具有 稀缺性且物理性质稳定易于存储、2）社会处于生产力变革时代、3）其被 赋予的价值具有普世性；而现阶段看，比特币并未满足上述条件；黄金等 贵金属仍是实物通货配置的最佳选项，全球通货需求或将持续利好金价。