昊华能源研究报告：深度系列二，煤炭新产能贡献增量，高分红可期.pdf

昊华能源研究报告：深度系列二，煤炭新产能贡献增量，高分红可期。公司煤炭业务优质产能稳定释放，煤炭生产成本优势突出，动力煤生产稳固业绩基 础，炼焦配煤新产能释放有望进一步贡献业绩弹性。我们下调2024年盈利预测并 新增2025-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司实现归母净利润 17.6/19.7/20.3亿元（2024年前值为32.9亿元），同比+68.8%/+12.5%/+3.0%； EPS分别为1.22/1.37/1.41元，对应当前股价PE为7.9/7.0/6.8倍。红二煤矿已 于2023年12月实现联合试运转，2024年将开始贡献产量，伴随红一、红二煤矿投 产和达产，公司炼焦配煤生产比例有望增加，煤炭业务毛利率有望提升，且近年来 公司资产负债率持续下降，货币资金/归母净利润、未分配利润/归母净利润比重 皆高于行业平均水平，叠加公司资本开支规模整体可控，公司分红比例提升未来可期。

煤炭业务：煤炭产量稳步释放，贡献主要业绩增长

截至2023年末，公司煤炭产能达1930万吨/年，其中权益产能1328万吨/年，当前 公司产能处于爬坡阶段，尤其是红二煤矿240万吨产能已开始联合试运转，未来公 司将继续重点在内蒙、宁夏等煤炭富集地区积极寻求有投资价值的煤炭资源项目， “十四五”期间计划到2025年末努力实现煤炭核定产能3000万吨。近年来，公司精 细成本管理，积极寻求降本增效方法，成本控制处于行业领先水平，吨煤毛利具备 可比优势，叠加红一、红二煤矿以生产气煤为主，且有少量1/2中粘煤，原煤经洗 选可用作炼焦配煤、气化原料或动力煤，毛利率相比动力煤更高，红一、红二煤矿 产量释放有望贡献业绩弹性。

非煤业务：打造“煤-化-运”一体化产业链，协同效应明显

煤化工业务方面，昊华能源控股鄂尔多斯市昊华国泰化工有限公司一期规模年产40 万甲醇，近年来，公司甲醇业务单吨价格持续下降、单吨成本持续增长，导致单吨 亏损幅度不断扩大，2024年以来，公司甲醇业务盈利整体有所改善，甲醇业务对公 司业绩拖累有望减弱。铁路运输业务方面，东铜线承担万利矿区高家梁、王家塔煤 矿煤炭外运任务，运输煤炭约600万吨/年，设计运输能力1000万吨/年，2017-2023 年间铁路运输业务毛利率平均为59.7%，盈利整体维持相对稳定水平；红庆梁煤矿 铁路专用线项目已于2023年7月取得自治区发改委核准，项目为红庆梁煤矿配套 项目，主要用于红庆梁煤矿煤炭运输，目前正在积极办理开工手续。

高现金流叠加负债率下行，公司分红比例提升未来可期

2023年公司分红比例为48.46%，同比+12pct，以2023年12月31日收盘价计算， 公司股息率为5.5%，截至2024年6月7日，公司股息率为3.5%，维持相对较高水 平。近年来公司资产负债率稳步下降，资本开支整体可控，截至2023年末公司货 币资金/归母净利润为5倍，未分配利润/归母净利润为4.9倍，公司分红水平仍具备 提升条件，随着红一煤矿、红二煤矿逐渐投产和达产，公司盈利能力有望进一步提 升，未来公司分红比例提升可期。