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金融工程专题报告：新“国九条”后小盘股的投资价值分析。 新“国九条”的发布将促进资本市场向更高质量发展：2024 年 4 月 12 日， 《 关 于 加 强 监 管 防 范 风 险 推 动 资 本 市 场 高 质 量 发 展 的 若 干 意 见 》（ 新 “ 国 九 条”）发布 ，明确了新形 势下 资本市场建设的阶 段目标与 发展方向。从长远 的 角度看，新“国九条”的发布 将促进资本市场向 更高质量 发展。就近期市场表 现来看，小盘股相 较于大盘 股下跌较为明显。对比 2024 年初的小盘股下跌以 及之后的迅速反弹，此次小盘股下跌后反弹趋 势和迹象 明显减弱。我们认 为， 未来随着 A 股市场的更 加成 熟，小盘股的超额收益将更加 回归基本面的属性。

从四类基本面因子出发解读新“国九条”精神：从选股的角度上看，历史上 小盘股超额收益的 来源是复 杂的，基本面因 子的贡献程 度 也存在较大差异 。新 “国九条”的实施，将 使得基 本面因子在小盘股 内部的表 现更加分化。我们首 先参考 Barra CNE-6 三级因子 库，定性地分析哪一些 与新“国九条”的联系最 为清晰，并补充一些 Barra 模 型未定义的因子。基 于新“国 九条”的精神内涵 ， 我们梳理出分红类、退市风险类、长期投资受益类和偿 债风险类四大类因 子， 共计 10 个因子。

相较于大盘股，小盘股在大部分因子上处于劣势：我们对大小盘股与新“国 九条”相关的基本面 因子进行 对比，分析大小盘的 基本面差 异。结果表明，大 部分新“国九条 ”相关的因 子 小盘股具有明显的 劣势，但偿 债类指标小盘股相 较于大盘股整体上 劣势特征 不明显。

组内差异分析显示，小盘股内部基本面因子差异明显：我们对因子在 小盘 股内部的差异特征以及历史 表现进行分析。结果显示，股 息率因子、营收 波动 率、账面杠杆和流动比 率因子 在小盘股内部差异 特征相对 稳定，而与利润与增 速 相 关 的 基 本 面 因 子 内 部 差 异特 征变 化 波 动 较 为 剧 烈 。从 因 子 在 小 盘 股 内 部 IC 来看，只有股息率和营收 波动率 IC 相对显著。但通过 小盘股的收益贡献 分 析发现，账面杠 杆、市盈率 倒 数等指标存在明显 的头部或 尾部效应，亦可 以作 为选股的依据。

构建小盘股基本面精选组合：我们基于国证 2000 按相关基本面因子进行精 选，旨在选出基本面相 对优质 的小盘组合。回测显示 精选组 合历史上具有明显 超额。在分红监 管、退市标 准 等因素不断收紧的 环境下，具 备长期投资价值的 高分红、低营收波动、低杠 杆的成熟中小企业为 主的组合 配置不仅在回测期 内 有突出表现，基于新“ 国九条 ”精神内涵及经验数 据验证的 情况下，我们认为 其未来超额收益将相对具有持续性。