水务行业专题报告：稳健增长+高分红，价格改革驱动长期成长&价值重估！.pdf

水务行业专题报告：稳健增长+高分红，价格改革驱动长期成长&价值重估！水务：供水提价增厚盈利，污水顺价改善现金流模式理顺，价格改革驱动长期成长&估值翻倍以上。固废：C端付费理顺改善现金流，企业经营存超额收益长期有α，驱动估值3倍空间。燃气：价格改革推进盈利机制理顺，1.8倍气量空间释放，估值存翻倍空间。电力：电改深化理顺电力系统各环节的投资回报模式，激发活力驱动长期成长&盈利恢复稳定估值提升。

价格改革不仅是弹性，驱动长期成长&估值翻倍以上！

价格改革的动因：

1）合理价值回归：①资源价值低估：中国人均水资源量为世界人均水平的35%，我国水价不及发达国家的1/4，北 京、上海和广州家庭水费支出占城市家庭收入的比例平均为0.26%，约为纽约、伦敦、东京家庭的1/4。②资产盈 利下行，依赖国家补贴：动态调价覆盖成本端变动，使资产回归合理盈利水平。③通胀环境利于提价：长期维度 美国水价显著跑赢CPI，中国略跑赢，2021年以来基础水价显著跑输CPI 0.6pct，期待“均值回归”。

2）财政缺口&国企增值：部分区域供水价格和成本长期倒挂且差距持续拉大，依靠国家补贴；污水处理费财政负 担率约50%，污水顺价有助缓解财政压力。水务市场国企占据主导地位，价格改革提升国有资产质量。

3）解决交叉补贴：当前我国居民第一阶梯基础水价均值约2.1元/m³，非居民水价约3.2元/m³，存在交叉补贴。广 州听证会中居民端涨幅相对较高的方案获票多，水价改革体现公平负担原则，减少工商业对居民端的交叉补贴。

价格改革的影响：

驱动长期成长——对标美国水业，价格市场化驱动稳定ROE下的12年复合10%成长：美国水业净利润从2011年 的3.10亿美元提至2023年的9.44亿美元，ROE稳定在10%左右与国内相当。水价市场化有利于保障企业正常运营 和扩大再生产，撬动新增投资，驱动成长落地。供水和污水处理量价逆周期，直饮水（35年运营2000亿空间， 较供水运营翻倍）+厂网一体化（理论2.7万亿投资空间，是污水处理厂空间的2+倍）提供广阔空间。

驱动价值重估——对标海外估值存翻倍以上空间：美国水价市场化且调价通畅，使用者付费现金流好，美国水 业每股股息稳定10%增长，分红比例维持60%左右，2024M1-4美国水业PE（TTM）均值为25倍，对标海外国内 水务板块估值存翻倍以上空间。

价改影响测算：1）居民端：提价顺价支付难度小。若自来水提价20-30%，人均增量支出2.7~4.0元/月，占比 人均可支配收入仅0.06~0.09%；污水完全顺价后人均增量支出4.7元/月，占比人均可支配收入仅0.11%。2）企 业端：提振盈利&改善现金流。假设洪城/兴蓉/重水/瀚蓝供水均价提升25%，提价幅度为0.61/0.57/0.68/0.53元 /吨，所得税率按15%，供水提价在2023年基础上盈利弹性分别为19%/28%/33%/14%。