艾罗能源研究报告：光储为基，拓界前行.pdf

艾罗能源研究报告：光储为基，拓界前行。户用光储十年磨剑，乘东风扶摇直上：公司成立于2012年，2013年起深耕欧洲市 场，是国产首家进入德国的企业，并在市场早期（18年）即实现户用光储全产品覆 盖。公司充分的前期布局在欧洲户储领域充分获得市场认可，助力紧抓欧洲户储爆 发机遇，业绩大幅跃升，22年归母净利实现11.3亿元，同增1704%。23年欧洲电 价回落影响户储需求，公司营收/归母净利润44.7/10.6亿元，同比-3%/-6%。同年 公司科创板上市，首发募资19.9亿元加速产业布局，23年研发/销售团队增至802/352 人，同增180/24%，加大创新和渠道布局。

降本+降息拉动需求，品牌+渠道积淀致胜！23年欧洲户用光储受电价干预影响，增 速回落，23年户用光伏/储能新增20.5GW/8.1GWh，同增47/65%，去库成为主旋 律。24年户用光储经济性有望提升：1）成本&利率：我们预计24年欧洲组件和储 能价格将降至0.12欧元/W和0.2欧元/Wh，叠加欧央行预计开启降息，居民贷款利 率下行；2）免税&补贴：欧洲多国通过免除增值税支持发展，力度较大，助力IRR 提升至约15%（德国），需求拐点明确！我们预计24年欧洲户用光伏/储能需求达 26.4GW/10.1GWh，同增30/25%，全球户用光伏/储能需求123GW/17.2GWh，同增 21/26%，稳步增长。格局看， 2023年欧洲户用光储国产渗透已达60%+，已过快速 增长期，但集中度较低，CR3<40%。往后看，随欧洲去库结束，我们预计龙头公司 凭借品牌/渠道，能乘势拿下更多市场份额。同时更多厂家将由户储发散至新产品、 新市场，户储竞争走向全球化。

定位中高端，经销商+ODM协同发展。1）深耕欧洲市场，定位中高端。公司深耕 欧洲市场，价格定位中高端，在欧洲连获EuPD“逆变器、储能顶级品牌”等荣誉， 产品性能强&稳定性优的形象在欧洲获得广泛认可。2）秉承特定适配销售欧洲，毛 利率位于业内领先水平。公司秉承特定适配模式出货欧洲，提供更好稳定性的同时 获得更高的产品溢价。23年公司储能逆变器/电池毛利率为53%/34%，有力保证了 储能产品毛利率位于行业前列。3）ODM+经销协同共进，紧抓市场新利好。公司通 过绑定核心营销伙伴助力出货增长，截至2024年5月14日，公司全球渠道商合作 达236家。23H1公司经销商收入占比77%，其中欧洲老牌经销商GBC Solino 贡献 可观23H1占比达29%。23年受欧洲库存影响，全年储能逆变器/电池/并网逆变器 出货11.5万台/1.07GWh/18.2万台，同比-21%/-5%/+15%。

开发增量产品，破局增量市场，迈向负荷侧全场景供应龙头！公司积极推动新产品 和新市场的开发，多线并进，提升综合实力。新产品：工商储、微逆已于4月推向 市场，并网大机持续开发中。工商储预计在议需求可见400-500台，毛利率30-40%， 微逆预计可见5万台+，毛利率40-50%。新市场：1）获得日本JET认证，24/4与 夏普签署户储订单64亿日元（约3亿人民币），后续有望提升供货规模；2）开放 式产品进军中低端市场，印度并网机、巴基斯坦并网机&低压储能上量较快，我们 预计24年以新兴市场收入比将提至20%（23年12%），有望不断打开更多新兴国 家市场。3）借助松下提升美国份额，24年公司进入松下供应商名录，有望借其进 一步提升份额。我们预计2024H2欧洲库存将有望出清带动出货回升，叠加海外其 他市场多点开花，公司业绩有望快速修复，24年储能逆变器/电池/光伏逆变器出货 12.1万台/1.18GWh/25.5万台，同增5/10/40%。此外，公司不断拓展布局，推出户 用充电桩，补全“光储充”最后一块平图，同时虚拟电厂业务已在英国成功运行， 行业蓝海带来新机遇。