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途虎研究报告：飞轮效应显现，O2O汽车服务龙头迎来盈利释放期。在当前估值水平上，市场担心公司成长的不确定性：开店下沉可能会影响单店 收入，利润率提升的路径能见度不高。长期逻辑上，也有投资者担心汽车后市 场规模增速，新能源车渗透率提升可能降低单车保养价值量，以及加盟商渠道 的竞争壁垒问题。

我们则认为汽车后市场服务空间广阔，68万家汽配服务商中，CR5仅为5.6%， 公司6000家门店基数较低，二线城市以下每百万辆车对应途虎工场数较少，我 们认为在保证同店的情况下，年增1000家店置信度较高。利润端，我们看好公 司产品结构改善，规模效益提升上游议价，自有品牌占比逐渐提升，带来毛利 率每年1-2pct的提高；费用端在人员管理的精细化，数字管理系统的升级， FDC/RDC带来的边际履约费用降低，每年贡献1-2pct的更低费用率，从而 使得 利润端迎来快速释放。

行业层面： IAM需求扩容，连锁化率有待提升，锂电化有望重塑格局

汽车保有量提升趋势不减，千人乘用车保有量预计仍有6.3%的CAGR增长。6-7 年是汽车进入后服务市场的临界点，随着我国车龄的提高，汽车后服务开支有望 快速增长。4S店提供的保修期通常在1-3年之间，之后对于非保修年限的车辆， 4S店通常价格更高，且门店较少，因此途虎所代表的IAM渠道份额有望提升。 新能源车渗透率提升趋势下，电池保养成本占比提升，此时中尾部厂商为了提高 服务能力，会主动寻求头部IAM合作，并且电池厂和主机厂的分离也使得IAM 厂商有望直接与电池厂对接，对冲非电池保养成本下降造成的影响。

公司层面：飞轮效应显现，盈利能力有望提振

公司的增长逻辑在于伴随客户增长和粘性提高带来的规模效应。公司采用线上线 下一体化平台的创新商业模式，更多的门店触达边际客流，品牌力的提升强化复 购，采购议价形成前端价格优势，数据的积累形成对客户的理解和运营效率的进 一步优化，最后形成综合性的品牌竞争力，实现以客户为中心的飞轮效应。