国投电力研究报告：迎量价齐升新时代，水火风光共发展.pdf

国投电力研究报告：迎量价齐升新时代，水火风光共发展。水火并济风光互补，公司业绩持续修复。国投电力是国投集团旗下综合电力运营商，雅砻 江流域唯一水电开发主体。公司聚焦水电领域，推进火电与新能源整体协同发展。装机量 方面，两河口水电站与杨房沟水电站投产后公司水电装机规模达到 2128 万千瓦，2023 年 水电装机量占公司总装机量比 52.08%，新能源 2023 年装机量则同比高增 52.84%至 704 万千瓦。受益于 2023 年燃料成本下降修复火电分部业绩，公司整体业绩有所回升。2023 年营收为 567.12 亿元，同比增长 12.32%，归母净利润为 67.05 亿元，同比增长 64.31%。

雅砻江优质大水电价值凸显，全流域开发蓝图已绘。雅砻江规划总开发装机容量约为 3000 万千瓦，已投运 1920 万千瓦，中游卡拉与孟底沟水电站在建。雅砻江流域已可进行“三 库七级”联调，梯级调度能力强。尤其是已投产电站中，处于最上游的两河口水库具有多 年调节性能，可增加下游电站发电量。我国大水电项目开发进入尾声，叠加西南用电需求 快速上升，公司大水电稀缺性凸显。省内兑现水电时间价值的丰枯价差政策与水电外送机 制的完善又支撑了水电电价的稳步上升，公司水电业绩具有量价提升潜力。

火电机组质量提升，煤价走低盈利修复。公司在转让一批盈利性较差、环保效益较低的中 小型火电机组后，100 万千瓦及以上大容量机组容量比例上升至 64%，而这些机组主要位 于沿海省市，区位优势明显。2023 年煤价不断回调，公司火电成本快速下降带来业绩扭 亏，国投钦州 2023 年净利润转正为 9.49 亿元。随着容量电价等定价制度的完善，2024 年公司火电板块利润有望继续增厚。

新能源装机量增长势头强劲，水风光大基地平稳推进。2018-2023 年，公司新能源装机从 157.9 万千瓦增长至 703.58 万千瓦，CAGR 达 34.83%。新能源总装机量占比从 4.64%增 长至 17.22%。雅砻江周边的风光资源在将来还可与正在建设的两河口混蓄电站产生共振， 将较为波动的风光发电调整为平滑电源。公司在四川省以外，也积极投建风光项目。根据 公司十四五末新能源总装机量达到 1700 万千瓦的规划，2024 与 2025 年公司新能源板块 有望保持高增。