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永兴股份研究报告：占据广州固废优质资产，看好公司成长及分红。公司占据广州优质区位，项目资产优秀且稀缺，实控人背景助力持续续约。公司是广州市 垃圾焚烧发电项目的唯一投资和运营主体，控股垃圾焚烧产能 3.2 万吨/天，其中超过 3 万 吨/天产能均位于广州市，占比约 94%。依托广州优质区域，公司项目盈利能力、现金流 以及业务持续性均表现更好，公司单体规模（约 2300 吨/天），远超全国平均水平（1040 吨/天），垃圾焚烧、生物质处理平均价格及吨垃圾上网电量均处于行业前列。公司控股股 东广州环投集团持股 72%，实控人为广州市人民政府，未来公司业务续约更有保障。

公司当前产能利用率 71%，目前积极开发广州 8000 万吨陈腐垃圾，有望在不新增 Capex 前提下提升业绩。受新增 1.2 万吨产能影响，2023 年公司产能利用率约为 71%，公司积 极拓宽存量垃圾、工业固废来源，提高产能利用率。陈腐垃圾具有渣量大、灰分高、热值 低等特点，通过掺烧陈腐垃圾，可提升土地价值、改善环境、提升垃圾焚烧产能利用率。 目前广州待开挖陈腐垃圾存量近 8000 万吨，政府已启动相关开挖规划，2023 年公司掺烧 陈腐垃圾 65 万吨。伴随未来开挖推进，公司垃圾焚烧产能利用率及毛利率均有望得到提 升，进而助力业绩提升。此外，公司广州项目可掺烧 30%工业固废，同时还在拓展市政污 泥，也可进一步提升产能利用率。

生物质：占据广州 42%产能，与垃圾焚烧业务协同良好。公司生物质处理主要为餐厨垃圾， 同时处理死禽畜和粪便等生物质废弃物。公司拥有生物质处理厂 4 座，产能 2590 吨/天， 占广州产能的 42%。未来公司有望向下游拓展生物柴油加工厂、碳交易等新业务。

公司财务表现良好，资本开支明显下降，三年规划明确分红不低于 60%。公司近 4 年营收 及归母净利 CAGR 分别达 25%、56%。2023 年公司营收 35.36 亿元，归母净利 7.35 亿 元。公司近两年毛利率维持在 41-45%左右，净利率维持在 21%左右。截止 2023 末公司 资产负债率约 67%，ROE9%。自 2022 年公司项目投产以来，资本开支显著下降，2023 年经营活动现金流净额达 17.2 亿元，净现比达 2.34。公司发布 3年分红规划，明确 2023-25 年当年分红不低于 60%，2023 年分红率约 64%。